比特小鹿（Btdr.US）2025年一季度业绩分析：经营拐点或将显现

来源：Cycle Trading

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比特小鹿（Btdr.US）发布2025财年第一季度报告。公司一季度实现营业收入7010万美元，同比下降41.3%，环比提升1.6%。其中，自营业务收入为3720万美元，同比下降10.4%；综合毛利润为负320万美元，毛利率为-4.6%，主要由于不丹枯水期导致电价上升，公司短暂关闭不丹矿场所致，但二季度进入丰水期后，电价已回到0.042美元/kwh的水平；Seal矿机销售达410万美元，标志着公司矿机销售业务正式启动。调整后的EBITDA为负5610万美元，而2024年同期为正2730万美元。净利润为4.1亿美元，主要得益于2024年四季度计提的可转换票据（4.487亿美元）以及泰达期权（0.584亿美元）的公允价值冲回。

点评：

1. 小鹿2025年一季度预付账款进一步上升至3.82亿美元（2024年四季度为3.1亿美元），当前所需最大流片量的资金已全部覆盖。Seal02矿机已进入出货阶段，后续自营及销售节奏将取决于竞争对手的价格策略，若竞争激烈将优先点亮自营矿场；Seal03矿机也在一季度完成流片，目前仍在测试阶段，预计2025年三季度末至四季度将正式进入自营矿场的布置和销售阶段。

2. 针对美国的关税政策，小鹿将在二季度完成北美组装厂的建设，之后北美区销售将由本地化组装支持。尽管成本上升近10%，但相较东南亚关税的影响几乎可以忽略。与此同时，东南亚组装厂将继续满足非美地区矿场的需求。

3. 小鹿全球电力基础设施建设保持快速增长，预计二季度末全球可用电力容量将接近1.6GW，并于今年底达到1.8GW。

4. 截至4月，小鹿自营矿场哈希率达到12.5Eh/s，预计10月将上升至40Eh/s，且2025年底有望突破40Eh/s。公司最新上线的Seal01和Seal02矿机使总体挖矿成本较同业（包括Mara、CLSK等）降低至少20%，全面替换老旧矿机后，成本优势将进一步扩大。单月产出在二季度开始预计将呈现指数级上升趋势。

投资建议：比特币价格近期重回升势，有望突破前期10.9万美元/枚的历史新高。在美国贸易战背景下，美元走势承压，比特币作为替代资产展现出类黄金的避险属性。美联储近期开始实施“平均通胀”政策，市场预期降息可能提前至6月，全年降息幅度预计增至三次（此前为一次），对比特币价格形成有力支撑。比特小鹿在经历去年四季度及今年一季度的经营过渡期后，将迎来重要发展阶段。矿机研发速度和自营矿场点亮进度将是未来几个季度的重要看点。2025年一季度的经营状况或为未来两年最差时期，经营拐点也将由此显现，仍是北美比特币矿股中的优选标的。

投资风险：比特币价格进一步调整的风险、台积电流片不及预期的风险、公司自营矿机上线速度慢于预期的风险。