美国 SEC 明确：哪些 PoS 质押行为不构成证券发行

作者：美国证券交易委员会公司金融部，编译：吴说区块链

引言

为进一步明确联邦证券法在加密资产领域的适用范围，美国证券交易委员会公司金融部（Division of Corporation Finance）就所谓“质押”（staking）相关活动发表了意见，特别是在使用权益证明（Proof-of-Stake，简称 “PoS”）作为共识机制的网络中进行的质押活动。

本声明重点关注以下情形：即质押的是那些与公共、无需许可的区块链网络的程序性运作本质相关的加密资产。这类资产被用于参与该网络的共识机制，并因此获得收益，或者用于维持该网络的技术运行与安全性，并因此获得奖励。我们在本声明中将此类加密资产称为“涵盖加密资产”（Covered Crypto Assets），将其在 PoS 网络中的质押行为称为“协议质押”（Protocol Staking）。

协议质押

区块链网络依赖密码学与经济机制设计，以减少对中心化可信中介的依赖，从而实现对网络交易的验证及向用户提供结算保障。每个网络的运行均由底层的软件协议主导，该协议以程序化方式执行特定的网络规则、技术要求及奖励分配机制。每个协议都内嵌一种“共识机制”，即使维护点对点网络的分布式计算机系统能够就网络的“状态”达成一致。

权益证明（PoS）是一种共识机制，用于证明参与网络的节点运营者已向网络贡献了价值；在某些情况下，若其行为不诚信，该部分价值可能会被没收。在 PoS 网络中，节点运营者必须质押该网络的涵盖加密资产，方可通过网络底层软件协议由程序自动选定，获得验证新区块数据并更新网络权威账本记录的权限。

一旦被选中，该节点运营者将担任“验证者”。作为提供验证服务的回报，验证者可获得两类奖励：

• 由网络依据其底层协议程序化生成并分发的新增涵盖加密资产；
• 由希望将其交易写入网络的用户支付的交易费用，其中一部分以涵盖加密资产形式支付给验证者。

在 PoS 网络中，节点运营者必须承诺并“质押”涵盖加密资产，方有资格参与验证并获得奖励。该过程通常通过智能合约实现，在质押期间，涵盖加密资产将被“锁定”，根据适用协议的规定，在一定时间内不得转移。

此外，PoS 网络的底层软件协议包含有关该网络运行与维护的规则，例如从节点运营者中选取验证者的方法、防范危害网络安全性的规则等。

公司金融部对协议质押活动的观点

公司金融部认为，与协议质押相关的“协议质押活动”（定义见下文）不构成《1933 年证券法》或《1934 年证券交易法》所指的证券发行与销售行为。因此，参与协议质押活动的相关方无须就此类活动向 SEC 注册交易，也无需依赖《证券法》所设的注册豁免条款。

本声明所涵盖的协议质押活动

公司金融部的意见适用于以下与协议质押相关的活动：

• 在 PoS 网络上质押涵盖加密资产；
• 参与协议质押流程的第三方所开展的相关活动，包括但不限于第三方节点运营者、验证者、托管方等；
• 提供附属服务。

本声明仅适用于以下几类协议质押形式：

• 自我质押（Self 或 Solo Staking）：指节点运营者使用自身资源质押其拥有并控制的涵盖加密资产；
• 直接通过第三方进行的自托管质押（Self-Custodial Staking Directly with a Third Party）：指根据协议条款，由节点运营者获得涵盖加密资产所有者的验证权；
• 托管安排（Custodial Arrangements）：指托管方代表涵盖加密资产的所有者执行质押操作。

协议质押活动相关探讨

在评估一项交易的经济实质时，判断标准是：是否存在一笔资金投资于一个共同企业，并且该投资基于对他人所作企业家式或管理性努力所带来利润的合理预期。自豪威案以来，联邦法院对此标准进行了进一步阐释。

1. 自我质押（Self 或 Solo Staking）：
节点运营者进行自我质押并非基于对他人所作企业家式或管理性努力所带来利润的合理预期。相反，节点运营者投入自身资源并通过验证新区块来保障 PoS 网络的安全性并促进其运行，从而依据网络底层协议的规定，有资格获得奖励。

2. 托管安排（Custodial Arrangements）：
在托管安排中，托管方并未向其所服务的涵盖加密资产持有者提供企业家式或管理性努力。此类安排本质上属于行政性或事务性操作，不满足 Howey 测试中“他人努力”的要件。

3. 附属服务（Ancillary Services）：
服务提供方可能会向涵盖加密资产持有者提供削减惩罚赔付、提前解绑、奖励支付时间和金额调整等服务。这些服务本质上均属于行政性或事务性操作，不涉及企业家式或管理性努力。