稳定币系列报告（一）：稳定币的崛起是否会超越Web3？

作者：XinGPT

对于Web3行业从业者而言，稳定币早已是耳熟能详的概念。从进入加密市场的第一天起，通过稳定币入金已成为标准操作。

然而，为什么Circle作为“稳定币第一股”，能够在上市短短两周内实现三倍涨幅？

关键催化剂来自于美国参议院于6月17日表决通过的《GENIUS稳定币法案》。以下我们将深入剖析该法案的主要内容，以及为何能够获得参议院通过并有望正式实施。

《GENIUS稳定币法案》的核心监管要点如下：

1. 双轨监管体系：法案确立了联邦与州级的“双轨”监管框架，为稳定币市场制定了明确的运营规则。大型发行方（发行规模超过100亿美元）需接受联邦监管，以确保合规性和透明度。

2. 1:1储备要求：所有稳定币必须维持1:1的储备比例，且仅限于高流动性、安全的资产，包括美元现金、受保险的银行活期存款、93天以内到期的美国国债、回购/逆回购协议等。禁止使用加密货币等高风险资产作为储备。

3. 信息披露与审计机制：发行方需每月披露储备情况，并接受独立审计，以增强市场透明度，防范挤兑风险。

4. 牌照与合规要求：发行方需向监管机构申请牌照，并在18个月过渡期内完成合规调整。

5. 反洗钱与制裁合规：发行方需遵守《银行保密法》（BSA）和反洗钱（AML）规定，建立客户身份识别（KYC）和监控系统。

6. 消费者保护：法案规定，在发行方破产时，持币人享有优先受偿权，确保其储备资产不被挪用。

其中第二条透露出一个关键信息，也极有可能是法案在特朗普任内受到重视的最大原因：化债。

据参议员比尔·哈格蒂所言，强化美元霸权的蓝图正在被资本迅速兑现。标准渣打银行测算，若法案通过，到2028年全球稳定币市值可能暴增至2万亿美元，相当于新增一个专注于短期美债的巨无霸买家。目前，Tether和Circle两大发行商已持有1660亿美元美债，华尔街分析师预测，未来几年稳定币发行人将超越对冲基金，成为仅次于美联储和外国央行的第三大美债玩家。财政部长Scott Bessent算过一笔账：到本十年末，若稳定币市场规模达数万亿美元，私人部门对美债的需求可能让政府借贷成本下降数个基点——这相当于用加密世界的热钱，为美国财政部的融资成本打了折。

尽管法案最终通过还需众议院审议，但市场普遍预期其实施已成定局。

稳定币法案对投资的影响

以Circle为例，当前市值约500亿美元，预计2024年利润为1.6亿美元，2025年全年利润（基于Q1财报乐观估计）为4.9亿美元，对应市盈率超过100倍。这一估算的前提是USDC发行量需接近3倍于2024年底，达到1200亿美元规模。然而，Tether的USDT发行规模仅为1500亿美元，这样的财务预测对Circle而言几乎是不可能完成的任务。

但市场并非盲目，为何给予Circle如此高的溢价？Bitmex创始人Arthur Hayes评价道：“美国财政部认为稳定币管理下的资产（AUC）可能增长至2万亿美元。美元稳定币将成为推进美元霸权、吸引国债购买的利器。这是绝对重要的宏观利好。”

如果说稳定币被视为特朗普维护美元霸权、推动美联储降息的金融杠杆，那么作为赛道龙头的Circle，500亿美元估值真的贵吗？即便市值达到1000亿美元，恐怕也无人敢说贵。

稳定币大赛道还有哪些投资机会？

如果将稳定币类比为汽车，产业链可分为整车制造（发行商）、渠道分销（销售商）、配件（技术配套）、维修保养（应用场景）。稳定币领域同样如此，涵盖发行、销售、场景应用和技术配套等环节。

稳定币发行已是巨头的游戏。Tether占据了地下美元市场，而Circle在合规领域遥遥领先。支付巨头如PayPal和Stripe也在布局自有渠道，分发成本或将大幅降低。特朗普背景团队推出的USD1也可能蚕食部分市场份额。

对于初创公司而言，我更看好稳定币在细分场景的服务商。例如，针对小额跨境汇款的痛点，稳定币秒级到账时间和几乎忽略不计的成本，远优于传统SWIFT系统的10-30美元费用和1-3个工作日的到账时间。能够打通此类需求的渠道商，或许会成为稳定币时代的PayPal。

至于技术配套服务商（如托管、Regtech），我认为其投入产出比较低，适合追求稳定现金流的防守型创业者或大厂内部孵化项目。

除了Circle，稳定币概念在二级市场还有哪些机会？

Circle市值的增长直接利好Coinbase，后者可凭借渠道优势坐收渔翁之利。

此外，新上市的稳定币项目也可能被效仿Coinbase进行爆炒。券商、支付和卡组织的表现则取决于其接入稳定币网络的进展。

对于加密市场而言，稳定币规模的增长意味着链上DeFi资产供应显著提升，有利于Aave、Morpho等借贷协议，同时也为Ondo、Maple Finance等收益层企业带来直接优势，特别是将美国国债链上化的项目。