微策略推出新金融工具STRC：比特币背书的“永续优先股”

近日，微策略（Strategy）公司宣布将公开发行一种全新的金融产品——STRC，全称为“可变利率A系列永续延展优先股”（Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock）。该产品计划发行5百万股，每股面值100美元，预计将募集资金约5亿美元。STRC的初始年化股息率为9%，按月支付。如果公司推迟支付股息，未付部分将按月复利累积，直至完全支付。

微策略表示，每月将根据SOFR利率的变化在合理范围内调整股息率，以确保STRC的市场价格维持在接近面值100美元的水平。

这一产品的独特之处在于其价格波动被严格控制在99至101美元的极窄区间内，而主要通过高息分红向持有人提供回报。这种设计不禁让人联想到合成型稳定币或算法稳定币，只不过STRC锚定的是100美元，而非传统稳定币的1美元。

值得注意的是，STRC的背书资产正是比特币（BTC）。这让人不禁联想到曾经轰动一时却最终崩盘的Luna/UST项目。如果当年Luna/UST成功换锚到比特币，是否会避免崩盘的命运？或者，Luna/UST的失败是否预示了未来BTC/STRC可能面临的风险？

以下是STRC与STRK、STRF、STRD的产品特性对比表格：

那么，STRC如何实现价格波动的精准控制？答案是通过类似美联储干预市场汇率的公开市场操作。

如上图所示，当STRC价格超过101美元时，微策略会采取以下措施：

（1）降低STRC的分红率，减少吸引力，促使股价下行；

（2）以101美元或更低的价格在二级市场增发STRC；

（3）以101美元赎回已发行的STRC，避免利息负担扩大。

这些措施可以向市场释放更多流动性，降低股息成本，从而压低价格回到目标区间。

相反，当STRC价格低于99美元时，微策略将采取紧缩措施：

（1）提高STRC的分红率，吸引投资者回流；

（2）停止以低于99美元的市价发行STRC，防止进一步打压价格。

这些措施旨在减少供给、增加收益，托住价格。

然而，STRC是否会陷入“死亡螺旋”？理论上存在这种可能性：

1. STRC跌破99美元，市场预期股息将上调，公司承诺维持价格，但被迫提息；

2. 提高股息意味着财务负担加重，若比特币暴跌或公司财务状况恶化，提息能力受限；

3. 投资者意识到提息空间有限且回购遥遥无期，恐慌抛售加剧；

4. STRC进一步下跌，公司无法通过ATM机制增发融资（因低于99美元停止销售）；

5. 资金断流，公司无力继续买入比特币，市场失去叙事支撑，STRC沦为高息僵尸票；

6. 长期停留在折价区间，彻底脱锚，成为“变相垃圾债券”。

不过，STRC作为“永续优先股”，与普通债务工具有本质区别。它没有到期日，也无强制清偿义务，未付股息仅累积为账面负债，形成一种沉重但灵活的准债务结构。

触发“死亡螺旋”的系统性风险可能包括以下情况：

1. 比特币暴跌（例如跌至5万美元或更低），导致微策略资产负债表缩水，股息不可持续；

2. 优先股市场整体流动性收紧，缺乏新买家接盘；

3. 信用评级下降或监管介入（例如SEC质疑披露），引发持有人集体抛售；

4. STRC跌至95-90美元区间，彻底脱锚，公司无力调息或回购。

与Luna/UST相比，BTC/STRC的金融结构有关键不同：

首先，作为UST背书资产的Luna可以由算法无限超发，而作为STRC背书资产的比特币无法由微策略控制超发。

其次，UST本质上是一种负债，必须维持锚定才能清偿债务，而STRC是优先股，软锚定100美元，无需强制赎回，不会因违约条款拖累公司。

此外，STRC的设计赋予微策略高度灵活性：

1. 无到期日，无本金偿还义务，未付股息不会触发违约；

2. 股息率可自由调整，维稳成本过高时可选择停止支付；

3. 无强制赎回机制，“以101美元赎回”是公司权利而非义务；

4. 无与普通股挂钩的转换权，不会导致强制摊薄。

从法律和结构设计来看，微策略并无义务维持STRC在99-101美元区间。即使STRC跌至80美元甚至50美元，公司也不会自动违约。但这种灵活性依赖于市场信任，一旦“放弃托价”被确认，其后果可能是信心的彻底崩溃。

Luna/UST的崩盘，是稳定币（UST）失去背书资产（Luna），最终双双覆灭。而若BTC/STRC崩盘，则是背书资产（BTC）失去稳定币（STRC），至少比特币仍可能存活。