诺奖经济学家警示：稳定币立法潜藏「危机结构」

作者：Daii 来源：mirror

2024年诺贝尔经济学奖得主Simon Johnson近期发出警告，指出美国近期通过的《GENIUS Act》和正在推进的《CLARITY Act》等加密货币相关法案表面上为稳定币建立了监管框架，实际上却可能成为金融体系中的隐患。他的观点无疑具有重要分量，值得学术界和政策制定者的关注。

作为前国际货币基金组织（IMF）首席经济学家，Johnson长期关注全球金融稳定与制度改革，是少数能够同时影响学术共识和政策设计的声音之一。他在《Project Syndicate》发表的文章中直言，这些立法的设计初衷并非真正为了建立合理的监管，而是通过放松关键约束来迎合加密行业的利益。

Unfortunately, the crypto industry has acquired so much political power – primarily through political donations – that the GENIUS Act and the CLARITY Act have been designed to prevent reasonable regulation. The result will most likely be a boom-bust cycle of epic proportions.

译文：不幸的是，加密货币行业已经通过大量政治捐款，获得了巨大的政治影响力，以至于《天才法案》和《清晰法案》的设计初衷就是为了阻止合理的监管。其结果，很可能是一次史无前例的繁荣—萧条循环。

在文章结尾，他进一步警示：

The US may well become the crypto capital of the world and, under its emerging legislative framework, a few rich people will surely get richer. But in its eagerness to do the crypto industry『s bidding, Congress has exposed Americans and the world to the real possibility of the return of financial panics and severe economic damage, implying massive job losses and wealth destruction.

译文：美国很可能成为全球的「加密之都」，在这一新兴的立法框架下，少数富人肯定会更加富有。然而，美国国会急于为加密货币行业服务，却让美国乃至全世界都面临金融恐慌卷土重来、严重经济损失的现实可能性，这意味着大规模失业和财富蒸发。

那么，Johnson的论据和逻辑链究竟是如何搭建的？接下来我们将逐步拆解。

1. 立法的隐患

Johnson首先分析了两部法案的核心内容：《GENIUS Act》已于2025年7月正式签署成法，《CLARITY Act》则进入审议阶段。这两部法案首次明确了稳定币的定义、发行主体、监管机构和运作范围，为加密活动提供了制度通道。

1.1 利差驱动的利润模型

稳定币持有人持有的代币是零息负债，而发行人则将准备金投向有收益的资产池，通过利差获利。例如，USDC的条款明确规定，Circle可以将准备金配置到计息工具中，且收益不归持有人所有。这种模式在财务上高度依赖利差，因此发行人有动力追求更高收益资产。

1.2 规则细节中的风险点

• 白名单式准备金：虽然要求1:1准备金，但允许一定期限和回购结构的存在，这在压力时刻可能导致「卖券兑付」。

• 「不得超过」监管上限：法案授权监管机构制定标准，但明确要求这些标准「不得超出保障发行人持续运营所必需的程度」，这意味着安全垫被压到最低。

这些规则看似稳健，但在极端情况下可能会放大赎回与变现的时间差和价格冲击。

1.3 赎回速度与处置滞后的矛盾

稳定币持有人在链上的赎回速度以分钟计，而法律规定的破产清算时间却以天计。这种速度错配在2023年的SVB事件中得到了验证：USDC一度跌至$0.87–0.88，靠紧急措施才恢复稳定。

2. 挤兑力学与系统性风险

历史上UST和USDC的两次挤兑事件揭示了稳定币在压力下的脆弱性。

2.1 UST与USDC的对比

UST因缺乏外部资产支撑而迅速崩溃，而USDC则因银行侧单点故障引发链上挤兑。两者共同表明，稳定币的风险不仅来自内生机制，还可能因外部环境变化而放大。

2.2 风险传导路径

当链上赎回加速时，发行人需要通过「卖券兑付」应对流动性需求，这会直接冲击短期国债和回购市场。研究表明，稳定币资金的大规模流入流出已对传统安全资产的定价产生了显著影响。

3. 稳定币的成人礼

正如股票市场在1929年股灾后通过被动立法确立了信息披露和监管框架，稳定币也可能在未来经历类似的「成人礼」。一旦首次大规模外溢发生，政策层面必然会以更强的规则弥补现有漏洞。

结语

稳定币作为基础设施型创新，正在重塑支付与清算体系。然而，当前的立法框架未能充分考虑挤兑、跨境套利和流动性不足等问题，可能埋下系统性风险的种子。只有通过透明度、兑付承诺和有序处置机制的完善，稳定币才能真正迈向公共结算层。

如果危机无法避免，那就让它早点到来，让脆弱之处先暴露，让制度得以及时修补。这样，才不会让繁荣以崩盘收场，也不会让创新在废墟中埋葬。