Ethena的崛起：USDe如何颠覆稳定币市场

作者：Thejaswini，来源：Token Dispatch，编译：Shaw 金色财经

在金融世界中，复利的故事总是令人着迷。但当生活成本的增长速度超越投资回报时，传统理财路径显得力不从心。而如今，Ethena的稳定币USDe正以惊人的速度吸引全球投资者的目光。

一个仅推出18个月的加密协议，其流通供应量迅速突破124亿美元，超越了USDT和USDC的历史增长记录。这种“闪电扩张”背后，是Ethena对加密衍生品市场结构性低效率的巧妙利用。

USDe的核心机制：Delta中性套利

USDe通过一种被称为Delta中性仓位的策略，保持与美元的挂钩。其运作方式如下：

• 用户存入ETH或BTC等加密资产作为抵押品。
• Ethena在永续合约市场上开设等量的空头仓位。
• 无论加密资产价格涨跌，现货和空头仓位的收益和损失相互抵消，从而实现美元计价的稳定性。

例如：

• 如果ETH上涨100美元，现货持仓增加100美元，但空头合约损失100美元。
• 如果ETH下跌500美元，现货持仓损失500美元，但空头合约获利500美元。

最终结果是——以美元计价的完美稳定。

收益来源：如何实现两位数年化收益率？

USDe的高收益并非凭空而来，而是来自以下几个关键来源：

• 质押奖励：通过质押ETH抵押品赚取约3%-4%的质押奖励。
• 资金费率：在加密货币永续合约市场中，Ethena始终处于空头一方，收取做多交易者支付的资金费率（比特币平均为11%，以太坊平均为12.6%）。
• 现金等价物收益：Ethena将储备中的现金等价物和国债产品投入流动性协议，获得额外收益。

综合来看，这些来源在2024年为sUSDe持有者创造了19%的年化收益率。

生态系统驱动：四种代币的功能分工

Ethena的生态系统由四种代币驱动，每种代币都有不同的功能：

• USDe：合成美元单位，目标价为1美元，通过Delta中性对冲维持稳定。
• sUSDe：收益型代币，通过质押USDe获得，享受协议收入。
• ENA：治理代币，允许持有者参与协议决策。
• sENA：已质押的ENA仓位，未来可分享协议收入。

2025年：为何成为Ethena的突破之年？

多种因素共同推动了USDe的快速增长：

1. 永续期货市场的爆发式增长：2025年8月，比特币未平仓合约达到810亿美元，山寨币未平仓合约达到470亿美元。
2. 递归收益循环：用户通过Pendle和Aave等平台不断放大收益敞口。
3. SPAC支持：StablecoinX计划筹集3.6亿美元用于积累ENA代币。
4. Ethereal DEX：基于USDe构建的去中心化交易所吸引了10亿美元的锁定价值。
5. 机构合作：与Coinbase、Copper等机构的合作加速了USDe的普及。
6. 美联储降息预期：市场预计2025年美联储将降息两次，推高资金费率。

风险与挑战：杠杆的双刃剑

尽管USDe的创新令人瞩目，但其高度依赖杠杆的模式也带来了显著风险：

• 负资金费率：如果市场情绪持续看跌，Ethena可能需要支付资金而非收取。
• 交易对手破产：依赖大型交易所维持空头合约存在潜在风险。
• 清算风险：Aave和Pendle上的递归借贷循环可能引发大规模去杠杆化。
• 监管压力：欧洲监管机构已迫使Ethena迁至英属维尔京群岛。

稳定币市场的未来：USDe能否持续领先？

目前，USDe的市场份额已超过4%，仅次于USDC（25%）和USDT（58%）。更重要的是，其增长速度远超竞争对手。

如果这种趋势持续下去，USDe可能会重塑稳定币市场的格局，迫使传统发行商调整策略。

然而，Ethena能否在管理风险的同时保持其收益优势，仍是未来的关键考验。