数字资产股表现分化：Circle强势反弹，MicroStrategy陷入停滞

随着现货价格维持平稳，本周数字资产相关股票表现出现明显分化，持有数字资产的上市公司正释放出更为清晰的市场信号。

研究机构10x Research指出，该行业正逐渐分裂为两大阵营：受限于现有资源的传统企业与崭露头角的新赢家。过去推动增长的溢价空间已大幅缩小，而流动性变化进一步加剧了压力风险。

国债下跌，企业反弹

比特币的价格稳定与市场内部分歧的扩大形成了鲜明对比。10x Research警告称，这种表面上的盘整可能是剧烈轮动前的短暂平静。

“市场的平静可能只是暴风雨前的宁静。”

曾是比特币最大买家的MicroStrategy如今面临诸多限制。其净资产价值倍数从6月份的1.75倍降至9月份的1.24倍，阻碍了新的购买行为。公司股价也从400美元跌至326美元，显示出财务模型缺乏优质支持时的脆弱性。

类似的担忧不仅限于研究机构。

“我给投资者的最佳建议依然是直接购买比特币，如果你想接触这一领域，最好远离$MSTR——因为它的结构复杂且充满不确定性。”

投资者兼播客Jason评论道：下划线对库存股的担忧，认为它可能带来更多复杂性而非直接的风险暴露。

被称为“日本版MicroStrategy”的Metaplanet，今年夏季因税收政策担忧暴跌66%。尽管其股价接近资产净值的1.5倍，但波动性依然居高不下，零售资金流动使其持续不稳定。

相比之下，Circle自9月9日以来上涨了19.6%，得益于与Finastra的合作扩大了USDC的采用率。10x Research重申了对其看涨的观点，认为Circle作为流动性受益者比Coinbase更具吸引力。

期权重置，财务公司承压

在股票变动的同时，衍生品市场也显示出平静迹象。10x报告显示，BTC暗示波动性生产者价格指数走软，且消费者物价指数符合预期；9月12日到期的ETH期权下跌6%，同时ETH本身下跌12%。交易员积极抛售波动性，视当前环境为稳定。然而，10x警告称，若资金流逆转，压缩的溢价与较低的期权定价可能埋下剧烈市场挤压的隐患。

星系研究估计目前数字资产财务公司（DATCO）持有的加密货币总值超过1000亿美元，其中Strategy（原MicroStrategy）、Metaplanet等公司位居前列。该模式依赖股权溢价实现增长，但估值下滑威胁到资本获取能力。Galaxy警告称，在牛市中，市场公开发行（AT-IPO）和PIPE能够促进扩张，但在经济低迷时期可能适得其反。

Coinbase机构的月度展望描述该行业正进入“PvP阶段”，成功取决于执行力而非模仿。报告认为，轻松获得溢价的时代已经结束，但DAT资金流仍将在2025年底前支撑比特币。

BeInCrypto报道称，财务公司的购买速度已放缓，多家专注于ETH的公司目前股价低于调整后的净资产值（mNAV），这限制了融资能力，并增加了强制出售的风险。此外，值得注意的是依赖债务的小型企业更加脆弱，清算级联的威胁迫在眉睫。

比特币未来走势或将取决于Circle的反弹是否能增强市场信心，还是现有企业的资产净值缩水会引发市场压力。目前来看，市场整体表现较为平静，但不同公司在库存股上的分歧显示了循环中的压力。