美联储降息冲击稳定币行业：利差模式终结，巨头转型求生

原文作者：Sleepy.txt

原文编辑：Kaori

原文来源：动察Beating

2025年9月18日，美联储宣布将联邦基金利率下调25个基点至4.00%～4.25%。尽管对大多数行业来说，这标志着宽松货币政策的回归，但对稳定币发行方而言，这一调整却是利差盈利模式倒计时的开始。

高利率时代的拐点已然到来。自2022年3月以来，美联储连续11次加息，将利率推升至5.25%～5.50%的高位。这段周期为稳定币发行商创造了前所未有的盈利窗口。然而，随着通胀回落、经济增长放缓以及货币政策转向，稳定币行业的黄金时代也走向尾声。

利差模式的终结倒计时

稳定币的核心盈利逻辑极为简单：用户用美元兑换等值代币，发行方将这笔资金投向短期美债或货币市场基金，靠利息差赚钱。

在高利率周期，这套模式回报惊人。以Tether为例，其2024年第四季度储备鉴证报告显示，全年利润达到130亿美元，其中约70亿美元来自国债与回购协议的利息，占总利润的一半以上。Tether持有的美国国债规模高达908.7亿美元，占总储备的82.5%。

支持流通中的法定计价 Tether 代币的储备明细｜图源：Tether 官网鉴证意见和综合储备报告

另一大稳定币发行商Circle的情况类似。据披露，Circle将约四分之一的资金配置于短期美债，剩余部分主要存放在贝莱德管理的货币市场基金。利率维持高位时，这种资产配置带来了稳定的现金流。

然而，降息的到来让这块利润空间迅速萎缩。以Tether为例，根据其2025年第二季度鉴证报告，公司持有的美国国债敞口达1270亿美元。利率每下降25个基点，其年化利息收入将减少约3.18亿美元。若美联储未来降息总计75个基点，Tether的年收入将减少约9.53亿美元。

Circle的处境同样不容乐观。其2025年第二季度财报显示，USDC的平均流通量为610亿美元，储备收入为6.34亿美元，其中约八成资金配置在短期美债。利率每下降25个基点，年收入将减少约1.22亿美元；若累计降息75个基点，收入下降幅度将达到3.66亿美元。

更严峻的是，Circle当季调整后EBITDA仅为1.26亿美元。一旦利差收益收缩，它很可能从盈利滑向亏损。

此外，派息稳定币的兴起进一步压缩了传统稳定币的利润空间。越来越多机构推出能向用户分红的产品，切走了原本属于发行商的部分利差收益。

从类货币基金到全球金融服务商

面对利差模式的崩塌，稳定币发行商必须完成一次根本性转型——从类货币基金转型为全球金融服务商，将收入重心从单一利差转向多元化金融服务。

Circle：构建金融世界的滴滴

Circle选择了彻底转型，其目标可类比为“滴滴”。Circle正在打造Circle Payment Network（CPN），一个全球化的实时资金调度系统。通过连接银行与金融机构，CPN希望简化跨境支付流程。

Circle联合创始人Jeremy Allaire表示，他们正在“构建历史上最大的金融网络之一”。为了赢得信任，Circle邀请了桑坦德、德意志银行、法兴和渣打四大银行担任顾问。

从盈利模式来看，Circle正从吃利差转向收取过路费。每一笔通过CPN的交易，Circle都能收取网络费用。然而，CPN目前仍处于早期阶段。

图源：Circle 2025 Q2 财务报告

根据Circle 2025年第二季度财报，公司总收入为6.58亿美元，其中6.34亿来自储备利息，其他收入（包括CPN在内）仅占2400万美元，占比约3.6%。要实现规模化收入贡献，可能需要3到5年时间。

长远来看，Circle正试图搭建一整套数字金融基础设施，包括编程化支付、数字身份、外汇结算等API服务。如果Circle能够吸引1万家中大型企业客户，每年贡献5～15万美元，这将为其带来5～15亿美元的年收入。

Tether：打造加密世界的伯克希尔·哈撒韦

Tether采取了多元化的投资策略，利用稳定币产生的现金流布局能源、黄金、大宗商品贸易融资等领域。CEO Paolo Ardoino甚至称黄金为“天然的比特币”。

Tether的投资组合不仅覆盖比特币挖矿和黄金持有，还涉足原材料运输短期贷款业务。这种逆向思维帮助Tether在降息周期前站稳脚跟。

然而，这种复杂战略也让外界对其透明度和潜在风险产生疑虑。Tether是否能在过度多元化中保持USDT的稳定性，仍是未解之谜。

Paxos：成为稳定币世界的富士康

Paxos选择了一条不同的道路，专注于为金融机构提供稳定币发行的技术服务。其商业模式类似于富士康，为客户提供稳定币发行的整套解决方案。

Paxos推出的全球美元网络（Global Dollar Network）得到了Kraken、Robinhood等机构的支持。渣打银行则成为储备管理合作伙伴。Paxos的目标是构建一个“稳定币联邦”，让不同品牌的稳定币共享同一套基础设施。

这种模式让Paxos在降息环境下依旧能维持稳定现金流，但也使其难以建立直接的用户认知和品牌。

稳定币企业的未来

稳定币行业正从单一的价值存储工具，逐渐转变为金融基础设施的一部分。支付网络、企业财资管理、供应链金融等领域将成为新的增长点。

与此同时，稳定币企业也在探索资产管理新模式。例如，Tether对黄金和大宗商品的投资尝试，旨在寻找透明度与收益之间的平衡。

洗牌在即，适者生存

美联储降息对稳定币行业而言是一场压力测试。那些能快速更新商业模式并彻底转型的企业，将在未来的金融版图中占据重要位置；而依赖单一利差模式的公司，则可能陷入困境。

稳定币行业的竞争焦点正在从发行规模转向服务能力。谁能真正将稳定币打造成金融服务平台，谁就能在新格局中站稳脚跟。