1011灾难之夜：做市商行为与山寨币暴跌的深层关系

作者：土澳大狮兄BroLeon；来源：X，@BroLeonAus

在1011灾难之夜，许多投资者目睹了山寨币市场的剧烈波动，甚至一些代币价格接近归零。这种现象引发了广泛的疑问：为什么在市场崩溃时，这些代币会出现如此极端的价格插针？本文将从做市商（Market Maker，简称MM）的角度出发，结合当晚的具体情况，解析这一现象背后的逻辑。

谁是CEX流动性提供者？

中心化交易所（CEX）本质上是一个“赌场”，其中不仅有项目方、交易员和用户，还有形形色色的做市商。他们通过提供流动性，确保市场能够正常运转。虽然散户挂单也能形成一定的市场深度，但相较于专业做市商，散户提供的流动性更加脆弱。

做市商存在的意义是什么？

做市商的作用类似于润滑剂，让买卖双方能够随时找到对手盘进行交易。如果没有做市商，市场的价差会极大，即使是小额交易也可能引发大幅波动。例如，在大市值代币上，大资金进出几乎没有波动，而在小市值代币中，几万美元可能就会砸出20%以上的坑。

为什么CEX不自己充当做市商？

首先，做市需要巨额资金支持，其次还涉及合规问题。像Coinbase和Kraken这样的交易所，必须严格区分撮合与做市业务。如果CEX既做裁判又做球员，将导致利益冲突，这也是某些交易所因自营交易而引发争议的原因。

做市商如何盈利？

做市商主要分为被动型和主动型两种。被动型做市商（如Wintermute、GSR、Amber等）通过项目方提供的激励（如固定费用+浮动奖金）来赚取收益。而主动型做市商则与项目方深度捆绑，通过配资拉盘、轧空等灵活手段获利。

值得注意的是，许多散户噩梦中的代币（如TRB、MYX、COAI等），往往是主动型做市商的操作结果。

每个项目会选择多少家做市商？

通常情况下，项目方在初期可能会与3家左右的做市商签约，经过考察后最终留下1-2家作为长期合作伙伴。

1011灾难之夜发生了什么？

在1011灾难之夜，许多山寨币瞬间暴跌至不可思议的低位。这与做市商的行为有着直接且深远的关系。

我的答案是：有，而且很大。

在币安等CEX上活跃的做市商大约有50-70家，它们在市场稳定时支撑了绝大部分代币的流动性厚度。然而，当USDE脱锚事件引发wBETH和BnSOL暴跌时，市场进入了恶性循环。

关键问题是：做市商的利益与维持项目深度之间产生了巨大冲突。 继续提供买单深度意味着被砸得血本无归，因此几乎所有清醒的做市商都在第一时间撤离。

以下是时间线：

4:40am 灾难性流动性撤离开始，大币种市场深度从120万美元迅速暴跌。

5:00am 情况急剧恶化，买卖价差扩大，订单簿深度骤减。这是大量做市商从防御性头寸转向全面撤离的时间点。

5:20am 混乱达到顶峰，几乎已无做市商继续提供服务，尤其是仅依赖一两家做市商的小币种，托单真空导致暴跌98%的情况。

5:35am 做市商谨慎回归，但市场灾难已经形成。下图展示了流动性迅速消失的过程：

综上所述，当时的真实情况是：几乎所有做市商在4:40后预感到风暴来临，迅速撤单离场。恐慌情绪蔓延，市场进入“树倒猢狲散”的状态。

那么，为什么没有人跨平台搬砖套利？这是因为主流交易所的流动性由同一批做市商提供。当一个平台风险加剧时，做市商会统一下撤所有挂单，以避免被牵连爆仓。

结论： 当前的做市商制度在市场正常运转时表现良好，但在极端情况下暴露了其局限性。黑天鹅事件发生时，做市商的行为与散户踩踏并无本质区别。如何改进这种松散的合作模式，是未来交易所需要解决的重要课题。