美联储宣布停止缩表：美债到期后将自动续作

一个有趣的现象是，今天下午笔者收到的最多提问并非关于中美谈判，而是围绕某财经媒体的一则新闻：“自12月1日起，将对所有到期的美国国债本金支付进行展期。”

1、这则新闻到底是什么意思？

答：简单来说，这就是美联储宣布停止缩表的意思。在今天早上的FOMC会议中，这一决定已经被明确公布，并非新的信息。

实际上，这是一个翻译上的小误会。原文为“beginning in December 2025, to roll over at auction all principal payments from the Federal Reserve’s holdings of Treasury securities.”

这里的“rollover”在中文中有两种含义：一种是债权人主动选择到期后继续投资（即债务人还款后再次借出），另一种是债务人延长还款期限。两者意义截然不同，而这里的“rollover”显然是指前者。由于美联储此前的缩表方式是“持有的美债到期后不再续做”，因此停止缩表就意味着美联储将在美债到期后自动续作。

2、美联储的“停止缩表”具体如何操作？

对于美债而言，美联储会在到期后重新参与拍卖。从实际操作来看，美联储会在本月的财政部美债拍卖中，以非竞价的方式申购与到期美债本金等额的新发美债，这一过程被称为“add-on”。

对于机构抵押贷款支持证券（Agency MBS）来说，鲍威尔今天明确表示，MBS到期后的资金将被重新投资到短期国债（Tbills）中。

最终目标是实现以下两点：1）美联储仅持有美债，不再持有MBS；2）美联储持有的美债平均久期（目前约为9年）逐步向市场存量美债的平均久期（约为6年）靠拢。

3、停止缩表对资产价格有何影响？

对于主要大类资产而言，影响微乎其微。

真正需要关注缩表节奏的是货币市场和衍生品市场的参与者，例如货币市场基金的基金经理，或者从事FF-SOFR利差或掉期利差交易的交易员。对于99%的普通投资者而言，美联储是否停止缩表、何时停止缩表，几乎没有任何实际意义。因为缩表节奏主要影响的是隔夜拆借利率，即便出现短暂的钱荒，其对大类资产价格的影响也几乎可以忽略不计。参考案例是2019年9月17日的“钱荒”事件，当时SOFR利率一度飙升至5%左右，但美股和美债市场几乎没有受到影响。