市场观察：降息靴子落地但鹰派信号犹存，结构性换手或延续至年末

宏观：尽管美联储如期降息释放短期宽松信号，但流动性结构上呈现收紧态势。准备金跌破3万亿、逆回购余额持续下降，表明流动性缓冲垫被消耗；与此同时，财政部TGA账户余额上升，进一步加剧了财政抽水压力。

美联储主席鲍威尔在会后新闻发布会上的鹰派表态，强调后续降息并非既定路径，这使得市场风险偏好在后半周明显回落。美债收益率与美元指数上行，科技巨头财报虽优异，但仍未能扭转整体偏防御性的市场情绪。

当前市场处于“名义宽松、实质收紧”的阶段，资金利率下行但流动性承压，预计这种格局将持续至12月缩表结束。

市场结构：资金轮动与筹码换手并行

买方：

1. 短线资金：Total Supply环比上升，短线持币者的总持仓规模出现边际增长，但更多来自中小账户被动补仓而非主动建仓，资金流强度有限。衍生品数据显示，资金费率回落至中性偏低区间，杠杆多单情绪温和修正。

2. ETF资金：比特币流出、以太坊流入。上周比特币ETF净流出6.07亿美元，而以太坊ETF录得1.14亿美元净流入，资金阶段性从BTC转向ETH。

3. DAT机构：囤币增速放缓。大型投资者在杠杆率冲破后保持谨慎，更多处于观望与防守轮仓阶段。

卖方：主要为场内长线持有者（LTH）。其总持币量小幅下降，但节奏可控，尚未出现系统性抛压。

整体来看，市场正在经历结构性换手，长期持有者持续减持，短期持有者供应维持高位。若ETF流出未收敛、LTH减持继续，则BTC或将维持高位震荡。

链上数据：杠杆健康、深度良好

资金费率维持在约0.01%的温和正区间，杠杆做多情绪健康；未平仓合约小幅下滑，去杠杆过程稳健完成。

CVD显示11万美元为短期压制阻力位，部分交易所存在折价现象，或为美洲资金集中抛压所致。

整体来看，市场并未出现系统性去杠杆风险，横盘整理更像是趋势性上涨后的“呼吸期”。短期支撑位在$107,000–$108,000区间，若ETF重新流入、资金面企稳，则有望重启上攻。

策略上，维持中性偏多配置，关注ETH及低估值链上资产的轮动机会，同时警惕TGA抽水与美债收益率上行带来的流动性风险。