BitMine Immersion因以太坊暴跌面临40亿美元未实现亏损，分析师警告股东或陷入“加州旅馆”困境

• BitMine Immersion在以太坊价格下跌45%后，面临超过40亿美元的未实现损失。
• 分析师Markus Thielen警告称，公司存在结构性问题、高额费用和低质押收益率。
• 如果净资产值溢价消失，股东可能被困在一个成本高昂且不透明的结构中。

BitMine Immersion——全球最大的专注于以太坊的数字资产管理公司，目前正承受着超过40亿美元的未实现损失。这一局面是以太坊价格的暴跌所导致，同时也暴露了分析师此前警告的深层结构性脆弱性。该公司由Fundstrat联合创始人托马斯·李担任主席，并在2025财年实现了3.28亿美元的利润。然而，批评人士指出，这一亮眼的业绩掩盖了投资者面临的重大长期风险。

以太坊价格下跌45%，未实现损失持续扩大

自今年8月以来，以太坊价格的急剧下跌对BitMine的资产负债表造成了严重冲击。与历史高点相比，以太坊价格已下跌45%，使BitMine的巨额资金面临巨大压力。财政部持有的头寸已转化为超过40亿美元的账面亏损。与此同时，公司股价也从7月份的高点暴跌了84%，抹去了此前吸引买家的净资产值溢价。分析师表示，此次暴跌已经对公司核心投资逻辑构成了严峻挑战。

分析师指出数字资产库存在结构性问题

10x Research创始人Markus Thielen发出了直言不讳的警告：BitMine等类似的DAT（数字资产信托）公司可能存在根本性缺陷。他强调，这些公司的架构依赖于层层嵌套的实体——包括资产管理人、顾问和高薪高管——收取高额费用，而这些费用“悄无声息地侵蚀着回报”。以BitMine为例，他估计无论业绩如何，领导层薪酬和咨询协议每年可能抽走高达1.57亿美元，并将持续十年之久。Thielen认为，再加上以太坊的波动性，这种架构使股东面临不成比例的风险。

低质押收益率使得以太坊国库模型难以维系

另一个主要问题是以太坊质押收益率较低。当前CESR综合利率仅为2.9%，远低于美国货币市场基金提供的无风险收益。Thielen指出，一旦计入运营成本和中介费用，BitMine的实际股东收益率“对于任何严肃的机构投资者而言都太低”。这违背了数字资产国库模式的初衷，该模式依赖于收益来抵消波动性。

“加州旅馆”式结局的风险

蒂伦警告称，BitMine的股东如果失去以太坊的净值溢价，可能会发现自己被困在一个成本高昂且难以退出的架构中——类似于“典型的加州旅馆”情景。随着以太坊价格下跌和内部成本上升，股东们面临着被困在一个无法有效回报资本或与传统收益型投资竞争的投资组合中的风险。