Hyperliquid推出「组合保证金」：借鉴传统金融7万亿美元增量经验，开启链上衍生品新纪元

这是 Hyperliquid 长期以来最重要的升级之一。

过去加密市场上的各种 DeFi 协议和 Perp DEX 的升级，事实上都在解决同一个问题：如何让有限的资金发挥更大的流动性。传统金融的衍生品市场曾通过 Portfolio Margin（投资组合保证金）机制彻底改变了机构交易的游戏规则，并带来了超过 7 万亿美元的增量规模。

如今，Hyperliquid 将这一机制引入链上。在当前流动性紧缩的背景下，这可能是链上衍生品市场迎来新繁荣的关键转折点。

Hyperliquid 的 Portfolio Margin 是什么？

先来看最直观的变化。

过去，在大部分 CEX 和 Perp DEX 中，用户需要区分「现货账户」、「合约账户」、「借贷账户」等不同账户，每个账户都有独立的计算方式。而在 Hyperliquid 开启 Portfolio Margin 后，这些账户不再需要区分。

同一笔资金可以同时用于持有现货和作为抵押品进行合约交易。当可用余额不足时，系统会自动判断账户中是否有符合条件的资产，并在安全范围内借入所需资金完成交易，整个过程几乎无感。

更妙的是，账户中的「闲钱」也会自动计息。

在 Portfolio Margin 账户中，只要某种资产属于可借出范围且未被占用，系统会自动将其视为供给资金并按照当前资金利用率计息。大部分 HIP-3 DEX 都将纳入投资组合保证金计算，无需将资产单独存入借贷池，也无需频繁切换协议。

配合 HyperEVM，这套机制还打开了更多想象空间：未来可以接入更多链上借贷协议，HyperCore 的新资产类别和衍生品也将陆续支持投资组合保证金。整个生态正在变成一个有机整体。

清算方式也随之发生了变化。

Hyperliquid 不再针对单一仓位设置强平线，而是监控整个账户的安全状态。只要现货价值、合约仓位和借贷关系加在一起满足最低维持要求，账户就是安全的。某一个仓位的短期波动不会立刻触发清算；只有当整个账户的风险暴露超过阈值时，系统才会介入。

当然，在目前的 pre-alpha 阶段，Hyperliquid 表现得较为克制。可借资产、可用抵押品、每个账户的额度都有上限，一旦触顶就会自动退回普通模式。目前仅支持 USDC 借贷，HYPE 是唯一的抵押资产。下一阶段将加入 USDH 作为可借贷资产以及 BTC 作为抵押资产。但这一阶段更适合用小额账户熟悉流程，而非追求策略规模。

Portfolio Margin 如何拯救了传统金融衍生品市场

1929 年的大崩盘是 2008 年金融危机之前另一次知名的系统性金融崩溃。

20 世纪 20 年代的美国正处于战后繁荣与工业化加速阶段。股市成为普通人参与繁荣的直接方式，而杠杆的使用比今天更为普遍。

当时买股票有一种极为普遍的做法叫「on margin」，只需支付约 10% 的现金，其余由券商借给。然而，这种杠杆几乎没有上限，也没有统一监管，最终导致债务层层嵌套。

1929 年 10 月 24 日，市场出现前所未有的抛压。股价迅速下跌，券商开始向保证金账户发出追加通知，但投资者难以完成补仓。大规模强制平仓引发价格进一步下跌，连锁反应让市场彻底失控。

正是在这种背景下，监管层对「杠杆」形成了近乎本能的恐惧。1934 年，美国政府设立了一套以「限制杠杆」为核心的监管框架，强制设定了最低保证金要求。然而，这种简单化的政策最终扼杀了流动性，使美国衍生品市场长期受限。

直到 1980 年代，这种矛盾才被正视。期货、期权、利率衍生品快速发展，机构交易者大量使用对冲、套利等低风险策略，但资本效率却被压得极低。

1988 年，芝加哥商品交易所（CME）迈出了关键一步，实行了 Portfolio Margin 机制。据后来统计，这一机制为传统金融体系中的衍生品市场带来了至少 7.2 万亿美元的增量规模。

这对链上衍生品市场意味着什么？

现在，Hyperliquid 将这套机制搬到了链上。这是 Portfolio Margin 第一次真正进入链上衍生品领域。

其带来的第一个影响是加密资金效率的显著提升。同样一笔资金，在 Portfolio Margin 体系下可以支撑更多交易活动和复杂策略结构。

更重要的是，这种变化让原本「只做传统金融」的机构在链上看到了更多可能性。对于专业做市商和机构资金而言，他们在意的是整体资金在长时间内的使用效率。

如果一个市场不支持组合保证金，他们的对冲仓位会被当成高风险头寸，保证金占用居高不下，回报率自然无法与传统交易平台相比。因此，即便对链上市场感兴趣，也难以投入规模化资金。

这也是为什么在传统金融体系中，Portfolio Margin 被视为衍生品交易平台的「基础配置」。有了它，机构才能承载长期流动性和复杂策略。Hyperliquid 这次的升级本质上是在吸引这些传统机构和资金。

当这类资金进入市场，影响不仅体现在交易量的增长上，还包括市场结构的转变。对冲盘、套利盘、做市资金的比例上升，盘口会变得更厚，买卖价差会变小，极端行情下的深度也会更可控、更有韧性。