美联储与财政部或迎“新契约”：沃什缩表主张面临流动性现实挑战

特朗普提名凯文·沃什担任下任美联储主席，引发市场对美联储与财政部关系或将调整的高度关注。

作为美联储前理事，沃什长期批评央行资产负债表规模过大，主张大幅缩减当前高达6.6万亿美元的债券持有量。他还提出，应与财政部达成类似1951年“美联储-财政部协议”的新契约，以重新界定央行与财政政策的边界。

值得注意的是，现任财长斯科特·贝森特对此持相似立场。对冲基金投资者斯坦利·德鲁肯米勒上周向英国《金融时报》表示，他对二人即将展开的合作感到振奋，并称：“如果他们能达成协议，这将是理想局面。”德鲁肯米勒曾是贝森特与沃什的雇主。

然而，分析指出，大幅缩减美联储资产负债表面临多重现实挑战。历史经验表明，美联储此前任何一次缩表尝试均引发货币市场紧张。2013年，仅暗示将逐步减少购债规模便引发了全球市场剧烈波动的“缩减恐慌”。此外，激进缩表还可能直接推高长期利率，而贝森特此前明确将此视为核心金融观察指标。

投资者与美联储观察人士正密切关注贝森特当地时间周三、四在国会听证会上的表态，以期捕捉关于未来政策协作方向的线索。

1951年协议的历史教训

二战后，美联储与财政部因货币政策独立性问题展开激烈博弈。当时，美联储担忧过度货币刺激正加剧通胀，希望退出为战时融资而压低国债收益率的政策，但杜鲁门政府坚持维持低利率以控制联邦借贷成本。

1951年，双方最终达成《财政部-美联储协议》：美联储停止以大规模购债方式人为压制收益率，并获得独立运用政策工具应对通胀的权限。该协议被视为现代美联储货币政策独立性的基石。

沃什指出，美联储在2008年全球金融危机及新冠疫情期间重启并延续大规模国债购买，实质上已背离1951年协议的精神。他认为，央行通过吸收巨额政府债务，助长了财政支出的持续扩张，导致美国债务攀升至“危险水平”，这意味着美联储已越过界线、变相涉足财政政策领域。

新协议的可能轮廓

尽管沃什与贝森特均未对所谓“新协议”的具体框架给出详细说明，但贝森特曾明确表示，他仅支持美联储在“真正的紧急情况且与政府其他部门协调”的前提下购买国债。一种简单的新协议可能仅是对此原则进行正式明确，类似于2008年金融危机后国会修改美联储紧急贷款授权的方式，即任何面向非银行借款人的新流动性工具均需获得财政部长批准。

然而，沃什的主张显然更为彻底。他呼吁推动美联储资产负债表回归2008年金融危机前的规模，实质上要求央行大幅收缩当前因多年量化宽松而膨胀的资产持有。

缩表面临的现实障碍

据路透社分析，大幅缩减美联储持有的债券规模将面临显著结构性制约。金融现实强烈表明，这一过程可能缓慢而艰难，甚至难以彻底实现。

当前美联储的资产结构及其在流动性充裕环境下的利率管理机制，旨在平衡市场稳定与货币政策目标，其收缩空间实际受限。若美联储主席试图降低短期借贷成本，主动大幅缩减债券持有量反而会收紧金融条件，与政策目标形成矛盾。

SMBC Capital Markets利率策略师乔·阿贝特指出，沃什“或许希望收缩资产负债表规模、降低美联储在金融市场中的存在感”，但“实际缩表并不可行……银行体系需要当前水平的准备金”。当银行准备金规模降至约3万亿美元以下时，货币市场利率往往出现显著波动，可能削弱美联储对利率目标的调控能力，这构成资产负债规模收缩的实质边界。

此外，任何重大政策调整均需获得美联储内部多数决策者的支持。当前官员普遍认同将资产负债表作为常态政策工具，可能对重新设计该工具箱的尝试持保留态度。

渐进调整的可能路径

分析师指出，若降低银行流动性管理的监管负担，并提升贴现窗口与常备回购工具等央行流动性机制的吸引力，可能逐步缓解银行对高额准备金的需求，从而为美联储长期缩减资产负债表规模创造空间。

乔治梅森大学 Mercatus 中心高级研究员大卫·贝克沃斯表示，除上述措施外，沃什也可借美联储既有的政策框架评估机制，重新审视资产负债表的使用方式。此外，美联储与财政部之间或可通过债券互换等操作进行协调。他评论称：

“美联储如同一艘转向缓慢的大船，这或许是件好事，因为过急的调整可能对金融体系造成冲击。”

Evercore ISI 分析认为，沃什在资产负债表问题上的任何行动都将是渐进且审慎的，会警惕激进调整带来的风险。该机构表示：

“我们认为他会比外界预期更为务实，将承诺避免对美联储资产负债表政策进行突然转向，并与财政部达成协议，为更紧密的政策协作建立框架。”

分析师补充称：

“市场可能将此解读为赋予财政部长贝森特对任何缩表计划的‘软否决权’，而沃什对此或持开放态度。”