若沃什执掌美联储，大幅“缩表”未必会重创市场

如果凯文·沃什（Kevin Warsh）被任命为美联储主席，外界普遍预期他将推动大规模缩减美联储的资产负债表。这一资产负债表多年来与股市表现息息相关。然而，一位决心削减资产规模的美联储主席对市场的影响可能并不像表面看起来那样具有破坏性。近年来，美联储实施的量化紧缩政策并未对股市造成长期负面影响，这削弱了美联储“印钞”与市场表现之间一度牢固的联系。

自2008年全球金融危机以来，市场和标普500指数一直与美联储的量化宽松计划同步波动。然而，自从美联储在2022年开始转向量化紧缩以来，这种关联已不再显著。即便在紧缩政策实施期间，美国股市仍屡创新高。美联储于2025年末暂停了量化紧缩，并近期通过购买国库券再次扩张其资产负债表。

“量化宽松的作用一直被高估，美联储资产负债表与任何重要经济指标之间不存在机械性联系，”TS Lombard全球宏观研究董事总经理达里奥·珀金斯（Dario Perkins）在一份报告中写道。他指出，在最坏的情况下，缩表可能会因技术性问题而被迫中断，“沃什的信誉将成为主要牺牲品”。

这意味着，上周被特朗普宣布提名为下一任美联储主席的沃什，只能在市场和商业银行资产负债表允许的范围内收缩美联储的持仓。

自美联储2008年启动量化宽松以帮助经济摆脱金融危机以来，每当银行准备金需求上升且经济放缓时，它就会推出新一轮宽松政策。停止量化宽松曾导致市场受损，例如2010年美联储停止资产购买时，市场险些跌入熊市。更值得注意的是，2018年的量化紧缩引发了市场剧烈波动，迫使美联储停止加息并逆转紧缩政策。

已然改变的关系

然而，由于早期量化宽松时期不存在的一些因素，资产负债表与风险资产表现之间的机械联系已经瓦解。近年来，即使美联储在回收流动性，但更加强劲的财政政策——包括飙升的债务与赤字——与盈利增长以及科技红利等行业特定动力共同支撑了市场表现。

对沃什而言，这既带来风险，也创造机会。当前资产负债表（主要由美国国债和抵押贷款支持证券构成）规模为6.6万亿美元，按照新冠疫情前的标准来看高得惊人，但已较峰值下降了近3.5万亿美元。这位潜在的未来的美联储主席过去曾强烈批评量化宽松，部分原因在于他认为该政策扭曲了市场定价，因此他或许有更大空间来收缩资产负债表。但如果他做得过火，导致美元融资压力、美国国债市场动荡或准备金稀缺，他将面临不得不逆转政策方向的风险。

“我们并不认为，即使尝试进一步量化紧缩，也会对资产价格或整体经济构成实质性威胁，”TS Lombard的珀金斯表示。

此外，沃什将面临现实障碍，部分原因在于当前监管框架规定了银行需持有多少准备金以及所需资产的构成。银行获得准备金的途径之一，正是通过美联储购买证券，资金随后流入这些准备金账户。

“沃什一直倡导一场‘制度变革’，其中包含迅速收缩美联储资产负债表，”三菱日联金融集团美国宏观策略主管乔治·贡萨尔维斯（George Goncalves）写道。“我们认为，即便沃什领导美联储，也不会迅速缩减资产负债表，因为那之前需要在银行监管方面作出诸多改变。”