暴跌与泡沫：宏观视角下的市场偏离与回归

作者：铁柱哥在CRYPTO；来源：X，@TiezhuCrypto

真理不会在常识之外。

市场的暴跌与暴涨往往伴随着无数的解读。流动性、人工智能、去美元化、财政危机、避险情绪、凯文沃什等叙事交织在一起，形成了一幅复杂的图景。“每个人都试图通过自圆其说的框架寻找确定性的解释”。

你无法否定这些解释的正确性，因为它们基于事后归因的角度。一个逻辑严密的框架，几乎不可能出错。

但也正因为它过于“正确”，反而失去了实际效用。

我观察到的那些交易高手，或能够持续盈利的人，并非像研究员那样依赖复杂的分析框架进行决策。他们甚至不会执着于修补模型，直到它能完美推演。

事实上，他们的策略往往异常简单：跌多了就买，涨多了就卖。更重要的是，他们不会等到100%确定时才行动，而是敢于在不确定性较高的情况下，设计一个自己可以接受的风险框架。

因为市场从来不会处于理论上的均衡状态。如果你试图用既有的理论框架去剖析市场，往往会南辕北辙。如果市场没有均衡，那么你唯一需要掌握的就是：哪些因素正在偏离。

一个好的宏观逻辑本质是：捕捉这些偏离并预测其回归的过程，以及可能带来的影响。

回到这次暴跌，到底发生了哪些偏离？

首先，我们需要明确一个基准事实：广义流动性并未显著扩张。这意味着市场的资金只能在有限范围内平衡风险预算。结果显而易见：资产之间的相关性上升，波动以联动的方式释放。

如果你从波动率和资金链条的角度回顾，会发现这轮冲击的起点并不在币圈，甚至不在美股，而是更早出现在外汇和资金价格上。

去年12月底开始，USD/JPY的外汇掉期点快速拉升，这本质上是在提醒市场：跨币种融资与对冲成本的结构发生变化，杠杆资金的水位开始下降。

随后，债券曲线走陡；紧接着CME贵金属保证金模式变更，拥挤交易自然会引发踩踏。这一过程中，波动率的变化给出了明确信号：先是外汇波动率，然后是黄金和白银的波动率。

拥挤交易的踩踏直接导致全市场的去杠杆共振。没有人能够独善其身。

常识的另一面

常识的另一面同样重要：广义流动性的扩张在长期上几乎是必然事件。在一个高债务、强财政约束的体系中，最终解决问题的手段从来不是口号或意志，而是信用扩张、更宽松的信贷、更强的财政力度，以及更隐性的金融监管放松。政策立场可以鹰派，但当增长、就业与金融稳定的约束加剧时，现实会迫使政策回到可承受的区间。

所以，如果问我对货币与财政政策的看法，我的答案很简单：当市场将“未来会更鹰派”视为共识，并且这种共识已经以融资条件收紧的形式造成实质性冲击、引发连环暴跌时，政策往往会被迫更早、更快地转向。

视线再次拉回到这次下跌。底部在哪里？

没有人能够精确回答。但常识可以给出模糊的答案。

因为当所有人都能用宏观叙事把下跌解释得天衣无缝时，往往意味着恐慌已经被合理化，风险也往往已经被卖出得差不多了。但现在还没有达到这种程度，因此风险仍在出清。

一个市场真正缺乏的，不是解释，而是子弹。

从弱手到强手的转换过程中，强手接住的原因并不一定是看多，而是因为他们拥有更长的负债周期、更低的融资成本、更强的耐心，能够将波动视为折价而非灾难。

因此，真正的底部从来不是一个具体的点位，而是偏离度的再次发生：

融资不再继续收紧，被动卖压逐渐衰竭，相关性开始松动。好资产止跌；坏资产寻底。

市场永远如此：跌出来的机会，涨出来的风险。

人性则是：该贪的时候恐惧，该怕的时候贪婪。

决定你最终命运的，不是此时此刻对外宣称的看多或看空，而是当那个模糊、痛苦且充满不确定性的时刻真正来临时：你是否还在场？以及，你的枪膛里，是否还有子弹？