作者：Ryan Yoon，Ekko An；来源：Tiger Research；编译：Shaw，金色财经

1. 美元在稳定币市场中的主导地位

稳定币市场近年来发展迅猛。截至2026年2月，总市值约为3000亿美元（rwa.xyz），自2018年以来年均增长率约为750%。然而，该市场约99%的份额与美元挂钩。

市场规模扩大了，但美元实际上垄断了市场。

要了解这种主导地位，就需要研究美国财政部的动态。

稳定币发行方并非简单地将美元存入金库。他们会将储备金投资于短期国债等安全资产，并赚取利息收入。随着稳定币市场的增长，这些发行方购买的国债数量也随之增加。如今，稳定币发行方合计持有的美国国债数量位居全球第17位。

美国完全有理由对此表示欢迎。

地缘政治紧张局势迫使中国等主要国减持美国国债，与此同时，美国联邦财政状况也日益紧张。美国政府负债超过38万亿美元，仅在2025年就需要发行约11万亿美元的新国债。

如果需求不足，利率必然上升，而利率上升又会将偿债成本推高到与国防开支相媲美的水平。

在此背景下，美国于2025年7月颁布了《GENIUS法案》，强制规定稳定币储备必须存放在美国国债中。华盛顿正在积极塑造稳定币的格局。

对于美国政府而言，与美元挂钩的稳定币不仅是一种新的数字支付渠道，而且是财政部的分配机制和维持美元霸权的政策工具。

2. 为什么亚洲仍在发行本地货币稳定币

对亚洲而言，以美元为主导的稳定币结构则意味着相反的结果。当地居民和企业使用与美元挂钩的稳定币越多，国内资本就越会从本地金融体系流出，流入美元霸权的体系。

问题的核心不在于技术，而在于对丧失货币主权的恐惧。这种焦虑是发行本地货币稳定币背后最根本的驱动力。

尽管如此，稳定币确实具有明显的技术优势。它们无需中介机构，降低交易成本，并且不受银行营业时间的限制，全天候运行。这些优势在跨境支付领域尤为显著，过去需要数天才能完成的转账现在只需几分钟即可到账。对于依赖贸易的亚洲经济体而言，这意味着实实在在的成本节约和速度提升。

然而，这些优势也是一把双刃剑。一旦本地货币稳定币被上线区块链，兑换成美元稳定币的途径也会随之开启。即使存在以韩元计价的稳定币，用户也可以在去中心化交易所（DEX）上轻松点击几下鼠标，将其兑换成USDT。这实际上可能会加速资金外流。一个旨在保护本地货币的工具，反而可能起到推波助澜的作用，增强美元的竞争力。

正因如此，各个司法管辖区在允许稳定币发行的同时，都投入巨资进行监管设计。其策略是在不放弃对资本流动控制的前提下，为这项技术敞开大门。

在此背景下，亚洲主要市场最初更青睐央行数字货币（CBDC），而非私人稳定币。央行对发行和分配的控制可以从源头上阻止货币兑换和资本外逃。

但现实发展速度远超监管步伐。美元稳定币的普及已然展开，人们逐渐达成共识：仅靠立法无法扭转这一趋势。随之而来的是更为根本的思维转变：与其担忧美元稳定币的扩张，真正的解决之道在于提升本地货币自身的吸引力。

此时，亚洲各国的策略发生了转变。它们不再封锁美元稳定币，而是选择有选择地采用稳定币技术，同时提升本国货币的竞争力。对资本外流的担忧依然存在。各国都在构建制度保障措施，包括发行要求和储备金规定，以在开放性和管控之间寻求平衡。

正因如此，该地区的监管机构正在加快步伐，加强本地货币稳定币的监管。这不仅仅是一场技术竞赛，而是关乎经济安全的问题。

各个司法管辖区实际采取了哪些策略？以下章节将探讨日本、新加坡、香港、韩国和中国大陆的案例。

3. 2026年亚洲稳定币格局展望

3.1 新加坡

自 2020 年起，新加坡已根据《支付服务法》（PS 法案）将稳定币认定为受监管的活动。2023 年，新加坡最终确定了一个专门的框架，将“稳定币发行服务”作为 PS 法案中的一个独立服务类别。

新加坡策略的独特之处在于，它允许发行与新加坡元（SGD）挂钩的稳定币，同时也允许发行与美元和其他G10货币挂钩的稳定币。像日本和韩国这样的国家拥有庞大的本币经济体，发行本币稳定币本身就是其发展目标。而新加坡作为一个拥有六百万人口的城市国家，仅靠新加坡元稳定币无法构建全球生态系统。

因此，新加坡选择作为监管机构参与竞争。无论稳定币是与美元还是新元挂钩，其目标都是在新加坡金融管理局（MAS）的监管下发行，从而吸引发行方、资本和人才。这一策略正在奏效。StraitsX、Paxos、Ripple、Circle 等公司已获得主要支付机构（MPI）牌照，截至 2026 年 1 月，已有六到八家核心稳定币运营商活跃运营。

监管：一项可追溯至2019年的系统性设计

新加坡的稳定币监管以《2019年支付服务法》（PS Act）为基础，该法案是一个统一的法律框架，规范七种主要的支付服务类型，包括汇款和数字支付代币（DPT）。该法案于2020年生效。

关键概念是数字支付技术（DPT）。《支付服务法》第2条将DPT定义为“一种以加密技术保护的价值数字表示形式，用作交换媒介”。“稳定币”一词并未出现在该法条本身，但新加坡金融管理局（MAS）在其指南和年度报告中一直将稳定币视为DPT。因此，自2020年起，稳定币发行已成为一项受法律监管的活动，被归类为DPT服务的一种形式。

然而，《支付服务法》的支付保障机制侧重于运营韧性和客户资产保护：如何在交易所遭受黑客攻击或运营商破产时隔离和保护客户资产，以及如何确保技术稳定性。它并未解决稳定币最根本的风险：价值稳定性。

2022年5月TerraUSD的崩盘使这种差距成为现实。TerraUSD依靠算法来维持其与美元的挂钩，但一夜之间失去了这种挂钩。随后出现了一波赎回潮，导致数百亿美元的市值蒸发。这一事件表明，随着稳定币被广泛用于支付，其价值崩盘的影响可能不仅仅局限于单一币种，还会波及整个金融体系。

新加坡金融管理局（MAS）迅速做出反应。2022年8月，MAS启动了一项公众咨询，旨在正式制定针对稳定币的监管审查方案。公众咨询是指监管机构在推出新框架之前，正式征求行业、专家和公众意见的过程。

结合该过程中的反馈意见，新加坡金融管理局于 2023 年 8 月 15 日最终确定并发布了单一货币稳定币 (SCS) 监管框架。

核心变化在于将稳定币发行从现有的数字支付信托（DPT）类别中分离出来，并在支付服务法（PS Act）中将“稳定币发行服务”（SCS）确立为一种独立的服务类型。如果说DPT监管代表着对加密资产的广泛运营监管，那么SCS框架则代表着对用作支付工具的稳定资产的价值保障机制。

“MAS监管”标签

只有符合新加坡金融管理局（MAS）所有稳定币要求的稳定币才能使用官方的“MAS监管稳定币”标签。未经授权使用此标签将受到罚款或刑事处罚，使其成为政府认可的认证标志。

在境外发行的稳定币仍可在新加坡流通和交易，但仅受现有的DPT规则约束，且不能使用稳定币标签。此类稳定币的用户无法享受SCS框架提供的储备金和赎回保护。

SCS框架已经最终确定并发布，预计将于2026年中期开始实施。在目前的过渡期内，获得MPI许可的运营商在发行和运营稳定币时，正在自愿遵守该框架的要求。

案例研究1：StraitsX

框架最终确定后，市场反应迅速。截至2026年1月，已有36家机构持有新加坡金融管理局（MAS）颁发的DPT服务MPI牌照，其中6至8家直接参与稳定币发行。

最典型的例子是StraitsX，这是新加坡金融科技集团Xfers创建的稳定币品牌。StraitsX于2023年11月获得新加坡金融管理局（MAS）的原则性批准（IPA），其三家子公司于2024年7月获得新加坡金融管理局（MAS）的正式牌照。StraitsX目前发行与新加坡元1:1挂钩的XSGD和与美元挂钩的XUSD。其储备金100%存放在星展银行信托账户中，并接受每月外部审计。

StraitsX之所以脱颖而出，是因为它以最具体的方式展示了受监管的稳定币如何在日常生活中发挥作用。XSGD已被新加坡的Grab商家和支付宝+商户接受为支付方式。在新加坡金融管理局（MAS）主导的“兰花计划”（Project Orchid）——一项可编程货币计划——下，基于XSGD构建的专用货币已在亚马逊代金券和Grab支付中进行了试点。

跨境应用正在迅速扩展。2025年5月，StraitsX与Ripple合作，将XSGD原生集成到XRP Ledger（XRPL）中。XUSD目前已用于蚂蚁国际和Grab等平台的点对点海外汇款，以及链上新元兑美元的兑换。StraitsX累计交易额已达18亿美元，正逐步成为东盟企业资金管理的基础设施。

案例研究2：以美元为基础的发行机构（Paxos、Ripple、Circle）

运营美元稳定币的全球运营商也正迅速进军新加坡市场。尽管它们的定位各不相同，但都具有一个共同点：它们都将新加坡作为其亚太地区的基地。

Paxos Digital Singapore是Paxos的本地子公司，Paxos是PYUSD（PayPal的稳定币）的全球发行方。该公司于2023年11月与StraitsX一同获得IPA（发行许可），并于2024年7月获得新加坡金融管理局（MAS）的全面牌照。其关键在于选择星展银行作为储备托管机构，这种结构由一家大型传统银行直接管理加密货币发行方的储备，旨在增强机构投资者的信心。继美国和阿联酋之后，新加坡成为Paxos的第三个发行中心，计划于2026年推出新加坡发行的美元稳定币。作为首家获得新加坡金融管理局牌照的外国稳定币发行方，Paxos被认为是获得“MAS监管”标签的有力竞争者。

Ripple（Ripple Markets APAC）于2025年12月扩展了其现有的MPI牌照，将稳定币服务纳入其中。该公司在XRP Ledger上原生发行与美元挂钩的稳定币RLUSD。其主要优势在于可与Ripple现有的跨境支付网络On-Demand Liquidity (ODL)直接集成。StraitsX的XSGD于2025年5月集成到XRPL也是Ripple与该合作伙伴的成果之一。其主要目标是亚太地区的企业间汇款和资金管理。

USDC发行方Circle于2024年9月获得新加坡金融管理局（MPI）牌照。然而，由于USDC在美国发行，它被归类为一般DPT（数字支付交易），而非SCS（证券结算系统）框架下的证券。Circle的新加坡实体专注于亚太地区机构结算、跨境汇款以及USDC-SGD流动性池的提供，并将新加坡作为其亚太扩张基地。虽然Circle不属于“受新加坡金融管理局监管”的范畴，但它仍然是一个值得关注的案例，即境外发行方通过MPI牌照参与新加坡市场。

以 MPI 方式加入稳定币生态系统的其他运营商包括 XREX、NIUM、Thunes Asia、HashKey 和 dtcpay。

3.2. 香港

香港于 2025 年 8 月颁布了《稳定币条例》，成为继日本之后第二个实施独立稳定币法律的亚洲主要司法管辖区。

与新加坡在其现有的《支付服务法》中纳入稳定币条款不同，香港制定了一部完全独立的法律。其适用范围也不同。新加坡将稳定币的适用范围限定于新加坡元和G10货币，而香港则对参考货币没有限制。与港元、美元、欧元或任何其他法定货币挂钩的稳定币均在香港的监管框架之内。

新加坡的策略是通过作为监管管辖区参与竞争来吸引全球发行机构，而香港则以不受货币限制的开放框架和独立立法带来的制度清晰度引领潮流。由于不指定参考货币，香港允许基于多种法定货币发行稳定币。这种开放的结构也为在中国大陆实际上被禁止发行稳定币的大型中国企业提供了一条合法途径。京东旗下子公司参与香港的稳定币沙盒计划就印证了这一点。

监管：从沙盒到独立法律

香港稳定币监管的起源可追溯至香港金融管理局2022年的一份讨论文件。2023年12月，财经事务及库务局（库务局）与香港金融管理局联合进行公众咨询，并于2024年7月公布了咨询结论和立法方向。

这一时间安排与新加坡类似，新加坡金融管理局（MAS）在2022年TerraUSD崩盘后立即启动了监管审查。然而，香港在此基础上增加了一步：它于2024年3月推出了稳定币发行商沙盒。2024年7月，香港金融管理局（HKMA）选定了三家首批参与者：

• RD InnoTech（香港区块链公司）

• 京东Coinlink科技（香港）（京东子公司）

• 由渣打银行、Animoca Brands和香港电讯（HKT）组成的财团

正式立法《稳定币条例》（第656章）于2025年5月21日经立法会通过，并于2025年8月1日生效。

核心监管目标是法币参考稳定币（FRS）：这类稳定币的价值与美元、港元或欧元等法币1:1挂钩。

一个显著的特点是，未获牌照的发行方受到严格限制。未经香港金融管理局（HKMA）许可发行的稳定币（FRS）不得向香港散户投资者出售；其分销仅限于专业投资者。这比新加坡的规定更为保守，在新加坡，即使没有“受MAS监管”的标签，境外发行的稳定币也可以作为普通的DPT流通。

监管架构也分为两个机构。香港金融管理局（金管局）负责监管稳定币发行，而证券及期货事务监察委员会（证监会）则监管虚拟资产交易所。发行和分销分别由不同的监管机构管辖。

自2025年8月1日生效以来，众多机构表示有意申请，但据知仅有36家机构提交了正式申请。截至2026年2月，尚未颁发任何牌照。香港金融管理局仅表示正在“审核多家机构的申请”，预计首张牌照将于2026年上半年颁发。

这与新加坡的情况截然不同。在新加坡，StraitsX 和 Paxos 在稳定币系统框架于 2023 年 8 月最终确定后不久便获得了原则性批准，并在 2024 年 7 月之前获得了 MPI 的全面牌照，其稳定币已开始运营。香港虽然也制定了相关法律，但目前市场上尚无任何受监管的稳定币活跃交易。

案例研究：三个沙盒参与者

由于尚未颁发正式牌照，这三个沙盒参与者最清晰地展现了香港新兴的稳定币生态系统。然而，大多数项目仍处于测试阶段，公开的实际应用案例信息有限。

• RD InnoTech：数字资产交易和跨境贸易支付概念验证

• 京东Coinlink科技（京东）：供应链金融和跨境支付效率（目标是降低90%的成本）

• 渣打银行/Animoca Brands/香港电讯联盟：Web3支付、元宇宙经济和电信支付模拟

3.3 日本

日本是亚洲第一个立法监管稳定币的国家。2022年颁布的修订版《支付服务法》于2023年6月生效，赋予稳定币“电子支付工具”的法律地位。

日本模式最显著的特点在于其对稳定币发行主体的限制。新加坡允许任何获得MPI牌照的实体发行稳定币，无论是金融科技初创公司还是全球运营商；而日本则将发行主体限定为三类：银行、信托公司和注册资金转账服务提供商（FTSP）。这三类机构均为日本金融厅（FSA）监管下的现有金融机构。实际上，这相当于一种银行专属模式。

这种结构是经过深思熟虑的选择。其根本理念是将稳定币置于现有金融体系的延伸之上，而非将其视为一种全新的金融创新形式。通过将发行权委托给已满足资本要求并拥有完善内部控制体系的机构，监管机构既可以降低监管成本，又能从一开始就确保体系的稳定性。

监管：《支付服务法》修订及双重监管结构

出发点是2022年6月对《支付服务法》的修订。该法将“电子支付工具”定义为任何将其价值与日元等法定货币1:1挂钩，并保证持有人随时按面值兑换现金的数字资产。

通过加密资产抵押来维持价值的稳定币，例如 MakerDAO 的 DAI（由比特币、以太坊等支持），不符合此类别，被归类为一般加密资产。

发行机构类型决定其法律效力及使用限制

只有获得英国金融服务管理局 (FSA) 许可的银行、信托公司和资金转移服务提供商 (FTSP) 才能铸造、销毁稳定币，并以信托方式持有 100% 的储备金。值得注意的是，稳定币的法律分类和使用限制取决于其发行方：

• 银行：归类为存款；无转账限额

• 信托公司：结构为信托受益人权利；无转让限制

• FTSP：视为债权（债务工具）；每日发行和赎回限额为100万日元（不包括点对点转账）。

分销（二级市场）另行处理。购买、出售、兑换和托管已发行的稳定币需要单独注册为电子支付工具交易业务提供商 (EPITB)。例如，币安日本已获得 EPITB 注册，以促进用户之间 JPYC 的交易和转账。现有加密货币交易所可以通过添加 EPITB 注册来提供稳定币交易服务。

2025年储备规则放宽

2025年监管政策迎来重大放松。此前，信托型稳定币储备必须全部存放在银行存款中。修订后的政策允许将高达50%的储备投资于低风险资产，例如剩余期限不超过三个月的日本或美国政府债券，或可提前终止的定期存款。

这一变化直接影响发行方的收入模式。正如新加坡和香港的发行方通过将储备投资于短期美国国债来赚取利息一样，日本现在也已通过法律明确允许这种做法。然而，对于日元稳定币发行方而言，由于货币错配风险和对冲成本，日本政府债券是更为理性的选择。此举旨在改善发行方的经济效益并加速生态系统发展。

对于像JPYC这样的金融交易支持计划（FTSP）而言，情况有所不同。FTSP通过官方存款、银行担保或信托协议来保障储备。在信托协议选项下，允许投资现金、银行存款和政府债券，且对投资比例没有单独限制。JPYC已宣布计划将80%的储备配置于日本政府债券，20%配置于银行存款，从而使发行方能够在合规的前提下获得约3-4%的年收益率。

案例研究1：JPYC

日本日元稳定币市场的先行者并非大型银行，而是一家初创公司。JPYC Inc. 于 2025 年 10 月在日本金融厅注册为资金转账服务提供商，并正式推出 JPYC，这是一种与日元 1:1 挂钩的稳定币，被归类为电子支付工具。

操作流程如下：用户通过专用平台JPYC EX存入日元，系统将铸造等值的JPYC并发送至用户的区块链钱包。赎回时，用户退回JPYC，即可在其银行账户中收到日元。储备金由日元存款和日本政府债券完全支持。身份验证采用基于日本国民身份证（My Number Card）的电子认证方式。

JPYC 的意义不仅在于它是首个受金融厅监管的私人日元稳定币，更在于它展现了监管框架在实践中的运作方式。率先通过金融稳定币发行商（FTSP）牌照途径进入市场的并非银行，而是一家初创公司。在银行专属模式的大框架下，FTSP 注册窗口为非银行运营商提供了一个可行的进入点。

案例研究2：三大银行与Progmat Coin

如果说初创公司是先行者，那么银行则是规模化发展的主要推动者。2025年底，日本三大银行——三菱日联金融集团（MUFG）、三井住友银行（SMBC）和瑞穗银行——宣布联合推出基于区块链的稳定币计划。

核心基础设施是三菱日联金融集团（MUFG）旗下关联公司开发的Progmat Coin。Progmat是一个模块化平台，旨在允许多家银行发行各自的稳定币，并在单一架构内处理发行、托管和结算。这三家银行计划在该平台上发行与日元和美元挂钩的稳定币。英国金融厅（FSA）已批准该计划作为支付创新项目试点，并于2025年11月开始进行测试。

日本三大银行的总资产高达数千亿日元。它们直接参与稳定币发行，表明基于区块链的支付方式正从银行体系之外的实验转变为银行体系内的战略。

另一个值得关注的项目是DCJPY（数字货币日元）。与稳定币不同，DCJPY将银行存款代币化为“数字日元”。包括GMO青空网络银行在内的多家银行正在参与该项目，目标是将其应用于企业间结算和供应链金融。日本正在同步推进稳定币和代币化存款，并构建多层级的数字支付基础设施。

3.4 韩国

韩国是亚洲唯一一个尚未制定专门稳定币法律的主要司法管辖区。因此，截至2026年2月，没有任何与韩元挂钩的稳定币获得监管机构的批准。

然而，监管范围之外的活动早已展开。由IQ和Frax发行的KRWQ为全球DeFi市场提供韩元流动性。BDACS的KRW1目前处于概念验证阶段，旨在展示机构基础设施。在监管范围内，Naver Pay/Upbit联盟和Kakao Bank等主要参与者正积极布局，一旦相关立法到位，便会立即推出稳定币。这造成了一种独特的局面：一旦法律生效，市场即可立即开放。

监管：第一阶段完成，第二阶段才是真正的战斗

《数字资产基础法案》（DABA）于2025年通过，作为虚拟资产市场的总体框架，确立了资产定义和分类、运营商许可制度以及监管机构的分配。这是第一阶段。

然而，DABA并未包含详细的稳定币发行规则。发行人资格和储备管理要求将在2026年通过附属法规和补充立法最终确定。第二阶段的核心争论——发行人资格的开放范围——正变得越来越激烈。

金融服务委员会（FSC）持产业政策观点。该委员会认为，任何符合资本和技术要求的实体都应有资格参与，包括纯互联网银行、金融科技公司和财团，而不仅仅是传统银行。FSC认为，发行总量上限和基于规则的监管足以控制风险，并警告称，将私营部门参与者排除在外将延缓行业创新融入监管体系的进程。

韩国央行（BOK）的立场基于货币和金融稳定。由于稳定币的功能与存款非常相似，非银行机构的大规模发行会削弱央行通过存款准备金率管理货币供应的能力。因此，韩国央行倡导一种由银行持有多数股权（50%+1股）的联盟模式，这种模式与日本的银行专属模式非常相似。

这场争论是结构性的，而非官僚主义性质的。

这并非简单的监管机构之间的地盘之争。发行人资格的范围将决定市场的根本结构。将发行权限制在银行可以确保市场稳定，但会减缓创新。向金融科技公司开放发行权可以增加竞争，但非银行发行人在大规模赎回事件（银行挤兑）中是否拥有足够的安全保障仍有待验证。

这场辩论也在国民议会进行。第二阶段立法的实质性设计由民主党数字资产工作组（TF）牵头。由于执政党在议会中占据多数席位，工作组的草案在确定立法方向方面具有重要影响力，但最终法案仍需获得金融监管机构的批准。

截至2026年2月11日，特别工作组计划于24日与咨询委员会成员举行最终会议，以最终确定执政党的提案。特别工作组内部的意见与韩国央行的“50%+1”持股规则存在分歧。特别工作组主席李正文议员表示，主流观点倾向于将发行人指定为商法下的普通公司，而不是要求银行持有50%+1的股份。九名咨询委员会成员在一份书面意见中