Anthropic员工持股惜售，投资者抢购无门

原文作者：小饼，深潮 TechFlow

4月8日，彭博社报道，Anthropic的员工股权转让交易（tender offer）已于上周完成。估值与今年2月的G轮融资持平，即3500亿美元的投前估值（不含所募集的300亿美元）。

交易本身不意外，意外的是结果：投资者准备了50亿到60亿美元来接盘，但最终成交金额远没有达到上限。不是买家不够多，是卖家不够多。Anthropic的员工看着手里的股票，大部分人选择了不卖。

员工在赌什么？

理解这个结果，需要看两个背景数字。

第一个是Anthropic的收入增速。2025年底，公司年化收入约90亿美元。到2026年2月G轮融资时，CFO Krishna Rao公布的数字是140亿美元。Sacra的估算更激进：到3月，年化收入已经突破300亿美元，超过了OpenAI的250亿。三年前这家公司刚开始有收入，年化收入连续三年保持10倍以上增长。

第二个是IPO预期。彭博3月报道，Anthropic正在与高盛、摩根大通和摩根士丹利洽谈承销事宜，目标最早今年10月登陆纳斯达克，募资规模可能超过600亿美元。估值区间在4000亿到5000亿之间。

员工的算术题很简单：今天按3500亿估值卖股票，半年后公司可能以4000亿以上的估值IPO。卖早了，等于把升值空间让给了接盘的投资者。更何况，在加州，今年卖股票产生的资本利得税率加总能超过50%。年初卖还有个好处是留出了十个月的时间做税务规划，但很多员工显然觉得，这个好处不足以抵消持有到IPO后可能获得的更高价格。

一个行业级别的信号

Anthropic的tender offer不是孤例。2025年10月，OpenAI刚刚完成了一笔66亿美元的员工股权转让，估值5000亿美元。那笔交易的一个细节很有意思：OpenAI原本批准了最多103亿美元的额度，但员工实际出售的只有三分之二。剩下的三分之一，OpenAI的员工也选择了留着。

SpaceX、Stripe、Databricks都在做类似的事。对于选择长期不上市的超级独角兽来说，定期的员工股权转让已经变成了标准动作，既是留人工具，也是估值锚定手段。

但Anthropic这次的“惜售”程度，即便放在这个群体里也显得突出。收入在飞速增长，IPO已经在日程上，AI行业的整体估值还在上行通道。三重预期叠加，员工没理由急着套现。

300亿融资之后，为什么还要做tender？

2月12日，Anthropic刚刚关闭了300亿美元的G轮融资，由GIC和Coatue领投，D.E. Shaw、Dragoneer、Founders Fund、ICONIQ、MGX跟投。这是科技史上第二大私募融资，仅次于OpenAI去年的400多亿。

公司并不缺钱。那为什么还要做tender offer？

因为融资进公司账上的钱和员工口袋里的钱是两回事。Anthropic的早期员工，尤其是2021年从OpenAI出走跟随Dario和Daniela Amodei创业的那批人，手里的期权和RSU账面价值已经极其可观。但在公司上市之前，这些都是纸面富贵。Tender offer是把纸变成现金的唯一合法通道。

这也是AI人才争夺战的一部分。Meta开出九位数的薪酬包来挖AI研究员已经不是新闻。如果员工的股票永远不能变现，再高的账面价值也留不住人。Anthropic需要给员工一个定期套现的窗口，同时维持团队的稳定性。结果窗口开了，大部分人看了看外面的风景，又关上了。

对市场意味着什么？

从投资者的角度，Anthropic的tender offer未满额完成，制造了一个信息不对称的有趣局面。

买方有的是钱。Bloomberg报道里用的表述是“some investors weren't able to pick up as many shares as they planned”。资本供给充裕，但二级市场上可流通的Anthropic股权供给极度稀缺。在EquityZen、Forge这些二级交易平台上，Anthropic的隐含估值已经被推到了5000亿以上。

这对10月的IPO定价是一个利好信号。如果连内部员工都不愿意在3500亿的价格上出手，公开市场的定价只会更高。当然，前提是宏观环境不出大幅恶化。在美伊战争、关税升级、美股波动加剧的当下，这个前提并非铁板一块。

另一个值得关注的角度是收入确认方式。Anthropic把通过AWS、Google Cloud、Azure渠道产生的销售额全额计为自己的收入，云服务商的分成算作销售费用。OpenAI对Azure销售采用净额法，只计自己的份额。同样的业务，两种记账方式产生的收入数字差距很大。美银估计Anthropic 2026年付给云服务商的费用可能高达64亿美元。如果SEC在IPO前要求统一口径，那个300亿的年化收入数字会缩水不少。

不过这些是IPO路演时投行需要头疼的事。对于更广泛的AI投资者来说，这次tender offer的信息量其实就一句话：Anthropic的股票，3500亿美元的价格，有人想买买不够，有人能卖不愿卖。在AI一级市场上，这种卖方占优的局面越来越常见了。