RWA的未来：流动性才是关键

在全球金融市场中，无论是链上还是链下，流动性始终是核心追求。从东方的股市到西方的AI大厂，大家都在寻找新的流动性组织方式。

2008年金融危机后，银行受到严格监管，“私募信贷”逐渐成为企业贷款的重要来源。2018年后，PE、BDC和私募信贷从银行手中拿走了3000亿美元，主要流向SaaS为代表的互联网公司。然而，2020年的疫情彻底改变了全球金融市场的格局，各国市场都在重新寻找自己的定位。

流动性首先来自于宽松的货币政策。2020年，中国三次降准，美联储重启量化宽松（QE）和超低利率政策，“全民买基”一度让张坤成为微博红人。但到了2026年，波斯湾的炮响打破了这一幻梦，用户的心态发生了变化，随时可用的活钱变得更为重要。寻求流动性构成了本轮RWA热潮的宏大背景。

图片说明：流动性重于收益率
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市场正在重新评估“流动性溢价”的定价。美国私募信贷的赎回潮，中国银行封闭类固收产品的发行不畅，都表明流动性正在抢夺收益的地位。这种传导效应或阴影下，全球金融市场需要寻求新的连接器。42号文为“境内资产+境外发行”留下了空间，清晰法案大概率为生息安排出路，彼此默契，斗而不破。

毫无疑问，区块链将成为全球金融的未来。美国的链上金融是Canton，中国的链上金融是数字人民币，而全球金融才是以太坊和Solana的地盘。越是对立，越需要和平饭店。

向全球寻求流动性，是本轮RWAfi的终极要义。

以利为利，寻找优质资产。很多人对RWA的印象还停留在“万物上链”的古早记忆。Aave联合创始人Stani对光伏上链情有独钟，他警告DeFi有沦为私募信贷流动性的被动地位，同时热情鼓动DeFi奔向太阳能等30万亿美元的丰裕资产。

图片说明：RWA股债基全景图谱
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RWA是一种基于资产的资产，这十分罕见。ETH基于人们的使用，BNB基于币安的交易量，BTC基于去中心化的叙事。问题在于，RWA项目方希望通过将某种资产上链来带来流动性，但就像“古董在当时也是奢侈品”，优质项目链下也不缺流动性，上链≠流动性。

上链是技术范畴，流动性是金融范畴，不可混为一谈。只有一种情况下，上链才能带来流动性，即上链动作满足流动性的触达预期。例如，链下只有机构级客户才能购买的理财产品，可以铸造成散户可入金的稳定币Vault。

图片说明：RWA三层划分
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现实世界的资产类型可划分为稳定币、股票、债务和基金等四类产品。我们通常认为的USDT/USDC等锚定美元的稳定币，以及美股最为人所熟悉。但可以预测，债务类和基金类会具备更强的发展空间，因为二者目前的流动性最差。

典型如Hashkey销售的国泰君安代币化基金GUSDT和GHKDT，用户既不能交易，也不可提现，总体上落后美国市场一个版本。至少在贝莱德看来，代币化基金会像互联网颠覆邮政系统一样颠覆华尔街。

图片说明：Tokenized funds
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总结一下，现在的问题在于，需要靠美债+代币补贴+做市策略，补足10%和美债的差距，甚至希望拉到更高。非直接杠杆交易的支付、基金、债券市场，对RWAfi发展更为重要。

图片说明：T-Stocks路径分化
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总之，区块链不能只被TradFi作为技术设施，需要反向利用TradFi资产扩展自身。