香港首批稳定币牌照为何花落银行？政策与战略的深层解读

前言
2026年4月10日，香港金融管理局（HKMA）宣布发放首批稳定币发行人牌照，仅汇丰银行和渣打银行控制的合资公司碇点金融获得批准。尽管此前HKMA曾公开表示收到36份申请，但最终获批率仅为5.6%。这一结果不仅彰显了香港对稳定币监管的严格性，也引发了市场对政策意图的广泛讨论。

与全球其他司法管辖区相比，香港的做法显得尤为独特。美国虽于2025年7月通过《Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act》（简称GENIUS Act），但截至2026年4月尚未正式发放首批稳定币牌照。欧盟则通过《Markets in Crypto-Assets Regulation》（简称MiCA），为稳定币市场提供了开放且多元化的监管框架，允许传统银行、金融科技公司和新兴Web3企业共同参与。新加坡同样采取了相对包容的监管模式，首批牌照涵盖了本地银行、金融科技公司及专业数字资产机构。

然而，香港的选择却截然不同——首批牌照数量最少（仅两张），且全部落入传统银行手中。这种“银行主导”的模式背后，究竟隐藏着怎样的政策考量？

中银香港为何缺席？

在香港，汇丰、渣打和中银香港是三大发钞行，市场普遍预期它们将共同参与稳定币牌照的申请。然而，中银香港并未出现在首批获批名单中。根据多方报道，中银香港在2025年8月至9月期间曾被视为积极申请者之一，但中央政府在同年10月明确表态：民营稳定币特别是人民币稳定币不符合国策。这一立场直接导致包括中银香港在内的多家中资机构撤回申请。

中银香港的缺席并非商业竞争的结果，而是政治决策的体现。作为中资背景机构，中银香港难以抗衡中央政策导向，而汇丰和渣打作为国际金融机构，则受到较少限制。这一结果向市场传递了一个信号：大陆背景企业在香港从事稳定币业务将面临更多政策不确定性。

香港的真实战略：稳定币还是e-HKD？

2025年8月1日，香港《稳定币条例》正式生效；同年10月28日，HKMA发布《e-HKD先导计划第二阶段报告》，明确了e-HKD的发展方向。报告指出，e-HKD作为央行发行的无信用风险资产，特别适合大额交易，而非零售场景。这标志着政策目标已从“日常支付”转向“批发支付和代币化生态”。

这一转向基于以下原因：
1. 香港现有的零售支付系统（如转数快FPS）已高度发达，零售e-HKD的边际价值有限；
2. 批发e-HKD可为代币化资产提供无风险结算媒介，支持24/7实时结算；
3. 批发模式更契合香港作为国际金融中心的定位。

与此同时，HKMA还启动了《Project Ensemble沙盒》，旨在构建新一代金融市场基础设施（FMI），核心是批发e-HKD，支持现实世界资产（RWA）代币化交易的支付与结算。汇丰和渣打作为该项目的核心参与者，同时也是e-HKD的潜在发行人，其稳定币牌照的获批或与这一战略布局密切相关。

笔者推测，香港现阶段稳定币的真实战略并非聚焦于稳定币本身，而是将其作为e-HKD生态的一个过渡工具。HKMA限制稳定币发行人为发钞行，实际上是在保护未来的e-HKD生态。如果放任多个民营企业发行稳定币，可能会形成割裂的流动性格局，反而阻碍官方推进的大一统代币化生态。

银行主导模式的影响

从市场竞争的角度来看，在第一批牌照期间，非银行稳定币企业将被排除在合法发行市场之外，失去独立运营的法律基础。本地稳定币企业可能被迫转型为银行合作伙伴，或转向B2B服务模式，甚至将业务重心转移至监管更友好的司法管辖区。此外，稳定币企业的人才可能流向银行，或改行，或离开香港，导致人才流失。

从金融创新的角度来看，银行主导的稳定币模式更注重安全性和合规性，但排斥激进的金融创新。德勤研究显示，银行主导的金融创新平均比初创企业慢2-3倍，且更倾向于渐进式而非颠覆式创新。

从用户体验的角度来看，银行开发的稳定币产品可能更注重与现有银行服务的整合，而非独立用户体验。尼尔森金融用户体验研究显示，银行开发的数字产品在用户满意度上平均落后于金融科技产品15-20个百分点。

总结

香港首批稳定币牌照选择“仅限汇丰和渣打两家发钞行”的框架，体现了极为谨慎的“金融创新”态度。这一结果并非孤立的监管事件，而是多层政策意图的综合体现：

• 政治层面：中央政府通过约束中资企业的参与，确保对金融体系的控制权；
• 战略层面：稳定币不是终点，而是为官方主导的代币化生态和e-HKD铺路；
• 制度层面：银行主导模式体现了“金融创新必须在政府强监管下进行”的原则。

香港在稳定币领域的谨慎，反映了以风险防控和政治控制为优先、而非以市场创新为优先的监管选择。这种选择在短期内降低了金融系统性风险，但长期来看，可能导致香港在全球Web3创新竞赛中逐步落后。

真正的分水岭在于：全球的Web3和稳定币创新正在加速，而香港官方的政策框架仍在强调控制而非赋能。这种不匹配，可能成为香港作为国际金融中心地位的一个长期制约因素。