加密行业八年复盘：从泡沫到价值重塑的蜕变之路

原文作者：Connor Dempsey
原文编译：Chopper，Foresight News

周一我将入职新岗位。在开启第五段从业经历前，我想写下这篇文章，复盘自己在加密行业走过的八年历程。

2017年进入加密行业时，我的想法是这项技术将改变一切。
政府法定货币会被去中心化代币取代；区块链将剔除交易链条里所有坐收租金的中介巨头；权力会从大型企业重新回归普通用户手中。

如今回头看，当初的愿景几乎无一落地，但行业却走出了另一条完全不同的道路。

我已在四家加密公司工作了八年，亲历行业规模从不足10亿美元增长到超4万亿美元，熬过数轮投机泡沫，也见证过一次系统性崩盘。我逐渐发现，行业实际正在构建的东西，远比我最初设想的更有价值。

开启下一份工作之前，我想记录下自己所见所闻，以及我预判的行业未来走向。

虚幻的造富狂欢：2017—2018年ICO狂热

2017年初，我在一本书里偶然读到比特币的介绍，从此彻底入坑。没多久，我读完了所有能找到的比特币相关书籍，萌生了前往新加坡写博客、深耕这项新技术的想法。

彼时我并未意识到，当时正处在ICO（首次代币发行）超级投机泡沫的尾声。ICO让任何人都能面向全球募资，只需向投资者售卖加密货币，就能为创意项目众筹资金。

而以太坊，正是这场狂欢的主角。

2017年11月，我发布了一篇以太坊通俗入门指南，在Reddit爆火出圈。那也恰好是本轮泡沫的顶峰，短短一个月后，市场泡沫彻底破裂。

如今再读那篇文章，更像是一份时代档案：既定格了当时全民乐观的情绪，也预言了一个最终未能成真的未来。

我的主要观点是：以太坊等区块链网络，可用来打造全新的消费级应用。

传统互联网平台（脸书、优步等）创造的价值，大多归于巨头公司和少数投资人；而区块链应用产生的价值，将由早期参与者与ICO投资者共同分享。

文章还畅想打造去中心化Uber。在这个系统中，早期用户和司机每完成一单行程就能获得代币，从而拥有网络的所有权，让早期共建者获得更公平的价值回报。

纸面愿景看似美好，但这场去中心化革命，最终彻底折戟。

这就是一场复刻2001年互联网泡沫的加密投机盛宴。

以太坊成为史上最强募资平台，超3000个ICO项目全球募资合计高达220亿美元。

但和当年互联网泡沫如出一辙，底层技术尚未成熟，根本撑不起市场给出的天价估值。

更致命的是，ICO彻底扭曲了创业者与投资者之间的利益格局。项目方仅凭一个想法，一夜就能募资上千万美元；投资者手里只有代币，只能寄希望于项目落地升值。而创始团队手握大量原生代币，上线即可套现暴富，彻底丧失了踏实做产品的动力。

牛市上行时，创始人和早期投资人赚得盆满钵满；熊市下行时，普通散户接盘惨遭收割。尽管不乏初心向善的建设者，但ICO最终沦为贪婪、炒作与诈骗的温床。

纵观数百年金融史，每一轮投机泡沫，皆是如此。

废墟之上重建：2018—2019年Circle蛰伏期

随着市场日渐低迷，我靠着在Reddit积攒的一点名气，于2018年初入职Circle，担任入门级营销岗位。

彼时Circle已成立四年，旗下多款消费端产品（投资、支付、兑换）均未盈利，但场外交易柜台默默稳定创收，撑起了整家公司的运营。

接下来两年，整个行业沉浸在ICO泡沫破灭后的萧条期。绝大多数ICO项目无人问津、彻底停摆，无数代币价格归零，行业情绪跌至谷底。

但也正是这段至暗时刻，埋下了加密行业下一轮复兴的种子。

行业重心不再执着于消费端应用，转而聚焦基于互联网重构传统金融体系。

锚定美元的稳定币，最初是为了方便交易者快速进出加密资产仓位而诞生。通过1:1储备美元与美债，代币价格始终锚定1美元。

Tether的USDT在ICO热潮中迅速崛起，其美元储备大量存放于美国境外银行账户。稳定币最初多用于交易，但很快惠及另一类人群：无法接入传统银行体系、却想要持有美元资产的人。

比如试图规避资本管制的民众、资产配置出海的华人富豪、饱受通胀侵蚀的阿根廷与土耳其民众。

2018年，Circle联合Coinbase推出合规美元稳定币USDC。早期用途仍以交易为主，但人们开始畅想：这种互联网货币，能让任何有网络的人全天候无门槛接入美元资产。

与此同时，ICO时代留存下来的优质项目，大多聚焦金融赛道。以太坊不仅适用于募资，更能重构金融市场的底层基建：交易赛道的Uniswap、借贷赛道的Aave与Compound，共同构成了去中心化金融（DeFi）生态。

稳定币与DeFi自此深度融合，而一场百年一遇的全球疫情，将二者推向了发展巅峰。

重回互联网狂野西部：2019—2021年Messari时期

2019年末，我加入仅有13人的数据研究初创公司Messari，成为首位全职营销员工。

公司仅有4名分析师，深耕DeFi前沿研究；彼时DeFi整体市值仅6.65亿美元。

2020年初，新冠疫情暴发，全球经济濒临停摆，各类资产全线暴跌。

为阻止经济崩盘，全球央行开启大规模放水，仅2020年全年放水规模就达9万亿美元。

海量资金需要寻找流向，加上全民居家隔离，大量热钱涌入比特币、以太坊、DeFi及各类投机资产。

比特币从不足4000美元一路飙升至近7万美元，在机构资金加持下市值突破万亿，跑赢黄金等宏观大类资产。

宽松的货币环境也催生了著名的DeFi之夏，DeFi协议市值暴涨250倍，达到1800亿美元。

原本DeFi被寄予重构传统金融的厚望，但DeFi之夏更像是一场由逐利交易者主导的大型线上游戏，数以十亿计的真实资金入局博弈。

游戏的核心玩法便是流动性挖矿。匿名开发者接连发布新协议，项目名称莫名扎堆各类美食：YAM Finance、Spaghetti Money、SushiSwap。交易者存入ETH、USDC、USDT等主流代币，就能申领项目新发代币YAM、SPAGHETTI、SUSHI。

场面荒诞又疯狂：新项目一经上线，凭空诞生的美食概念代币短短几天市值就能突破10亿美元。早期玩家高位套现离场，代币随即断崖式暴跌。

这是名副其实的互联网狂野西部。

和此前的ICO狂热一样，DeFi之夏造就了大批新晋富豪，最终仍难逃泡沫破裂的宿命。这场浪潮也捧出了一位加密圈新晋亿万富翁Sam Bankman-Fried，而他日后也将成为加密行业下一场灾难的核心人物。

泡沫之巅：2021年Coinbase时期

2021年4月，Coinbase以千亿美元市值完成上市后不久，我受邀加入公司企业发展与风投团队。

我的工作是参与企业并购、早期加密创投项目研判，撰写行业趋势分析，还参与制作了Coinbase短命的播客栏目。时至今日，这仍是我待过氛围最顶尖的团队之一。

也正是这段时期，另一轮投机泡沫悄然成型，以数字艺术品为代表的NFT热潮来临。

如果说DeFi是专业交易者的赛场，NFT则彻底破圈走进大众视野。它为艺术家提供了全新的线上变现渠道，也为互联网数字资产确权奠定了基础。

但和ICO、DeFi之夏如出一辙，NFT投机很快失控。卡通猿、朋克、企鹅等数字藏品单件售价高达100万美元；艺术家Beeple的一幅拼贴作品在佳士得拍出离谱的6900万美元天价。

加密概念彻底席卷主流：拉里・戴维在超级碗广告中调侃加密质疑者；Sam Bankman-Fried旗下交易所FTX耗资1.35亿美元拿下迈阿密热火球馆冠名权。人人都靠着代币、NFT、概念股暴富。

2017年的疯狂再度上演，叠加史无前例的货币超发，本轮泡沫规模足足扩大了四倍。

清算时刻：2022年行业大崩盘

但很快，繁华落幕，行业陷入崩塌。

曾经靠降息、放水、财政刺激推高所有资产价格的红利，最终传导至消费品通胀。2021年末，比特币、以太坊、纳斯达克、标普500同步见顶；通胀失控已成定局，央行不得不收紧政策，而正是此前的宽松政策，把股市和加密资产推上了历史高位。

加息周期开启、财政全面收紧后，投资者重新审视手中高估值资产：卡通猿真的值100万美元吗？寿司概念代币凭什么市值30亿美元？狗狗币又何以撑起900亿美元估值？

悲观情绪蔓延，行业连锁暴雷正式开启。

如果说ICO崩盘类似2001年互联网泡沫破裂，2022年的行情则更像2008年全球金融危机：少数有毒资产叠加高杠杆，几乎拖垮整个行业。

首个爆雷的是Terra算法稳定币UST。

USDC、USDT等主流稳定币以现金和美债足额储备背书，而UST依靠复杂算法机制维持1美元锚定。市场平稳时机制尚可运转，行情抛售潮来临后彻底崩盘。

短短数日，320亿美元市值凭空蒸发，无数持有者资产瞬间归零。

紧随其后，规模百亿美元的对冲基金Three Arrows Capital因深度重仓Terra、高杠杆布局宣告破产。Three Arrows Capital本大量借贷自Celsius、Voyager等加密借贷平台；这些平台挪用用户加密存款，追逐看似稳健的8%年化收益。Three Arrows Capital暴雷后，借贷平台集体冻结提现、申请破产，普通用户存款血本无归。

在Coinbase任职期间，我们亲眼见证FTX与Sam Bankman-Fried出手救助BlockFi等多家暴雷加密借贷机构。他一度被奉为「加密圈摩根大通」、行业白衣骑士。

但真相最终浮出水面：SBF与FTX才是风险最大的一方。

还记得FTX豪掷巨资拿下球馆冠名权吗？这笔开销、乃至整个SBF商业帝国，全都依靠平台凭空发行的代币FTT支撑。SBF以FTT为抵押大举借贷，当FTT价格崩盘，贷款遭到强制平仓，FTX直接宣告破产。

更恶劣的是，FTX擅自挪用用户资金进行投资、填补财务窟窿。这家曾经估值320亿美元的巨头，一周内轰然倒塌，80亿美元用户存款不翼而飞。

SBF触犯了交易所经营的铁律：永远不要动用用户资产。

这就是加密行业的「雷曼时刻」。

博弈与赌场：2023—2025年memecoin狂欢

FTX崩盘后，SBF锒铛入狱。短短12个月，加密行业市值从3万亿美元缩水至不足1万亿美元。

紧接着，拜登政府开始全面围剿美国加密行业。

美国证监会SEC主席Gary Gensler以证券违规为由，起诉国内绝大多数合规经营的加密企业，Coinbase、Kraken、Uniswap、Robinhood悉数收到执法通知。那些多年坚守合规运营的企业，反倒成了SEC主要打击目标。

与此同时，国会议员伊丽莎白・沃伦暗中施压传统银行切断加密客户合作，从银行体系彻底孤立加密企业，倒逼大量团队出海。

这套监管思路引发了诸多意料之外的后果。

首先，任何带有商业模式的加密项目（如各类DeFi协议）都被定性为证券违规，随时面临起诉风险。法律层面最安全的选择，反倒成了Memecoin——一种无实际应用、无明确愿景的纯叙事代币。

Pump.fun平台上线数百万枚Memecoin，伊基・阿塞莉娅、凯特琳・詹纳、网红Hawk Tuah女孩等名人纷纷发行个人Memecoin，最终悉数沦为闹剧。

加密行业再度沦为巨型赌场，规模远超以往。平台上线超600万种Memecoin，赛道市值在2024年末峰值达到1500亿美元，泡沫规模甚至超越NFT热潮。

走向机构化：2025—2026年Crossmint时期

抛开这场行业闹剧不谈，加密圈押注特朗普当选的博弈，最终如愿落地。

特朗普胜选预期明朗后，比特币再创新高。市场定价逻辑清晰：全球第一大经济体从敌对监管转向友好扶持。Gary Gensler辞职，新任SEC撤销对美国加密企业的诉讼，传统银行重新开放加密业务合作。

最重要的是，2025年7月《GENIUS法案》正式通过，这是美国首部联邦加密专项立法，为稳定币确立了清晰监管规则。

华盛顿向华尔街释放明确信号，加密行业尤其是稳定币，即将成为巨头级商业赛道。Bridge、BVNK等稳定币公司被Stripe、万事达卡以超10亿美元估值收购；Rain完成近20亿美元C轮融资；我的老东家、USDC发行方Circle成功上市，2025年6月峰值估值达600亿美元。

彼时我已担任Crossmint营销负责人，公司与速汇金达成合作，助力这家百年跨境汇款巨头借助稳定币实现全球资金跨境流转。

随着美元代币化的价值日益凸显，华尔街开始认真布局其他资产的链上代币化。就连曾经嘲讽比特币是「洗钱指数」的贝莱德CEO拉里・芬克也改口表态：代币化是金融市场的下一代变革，未来股票、债券等所有资产类别都将登上区块链。

一场未曾预见的革命：当下行业现状

距离我发布那篇Reddit入门文章已过去八年，我们依旧没有迎来去中心化的Uber。

区块链并未消灭所有中介，去中心化代币也没能取代各国法定货币。

但我相信，回望历史，这段跌宕岁月终将被定义为全新互联网金融体系的混沌萌芽期。每一轮繁荣与崩盘，都在夯实底层基础设施，重塑全球金融格局，让任何拥有智能手机的人都能平等接入金融服务。

ICO证明了企业可以面向全球无门槛募资；DeFi证明了交易、借贷等金融服务可完全由代码自动运行；NFT为互联网数字资产确权搭建了底层框架；即便是看似最无价值的Memecoin周期，也验证了这条链上基础设施足以承载全球超大流量。

未来只需把股票、债券、房地产等传统资产逐一代币化，叠加监管规则落地，整个传统金融业都将顺势完成链上迁移。

批评者依旧可以轻易否定这一切，但稳定币的数据无可辩驳。

当前稳定币总供应量突破3000亿美元，2025年全年结算规模高达33万亿美元；今年交易额已突破40万亿美元，全年有望冲击100万亿美元。

质疑者会说其中很大一部分来自加密交易与机器人刷单，这话不无道理。但庞大的交易体量已是既定事实，而美国政府的态度，早已指明行业未来方向。

有一个微妙却关键的逻辑是：稳定币以美债为储备背书，而美债正是美国政府为财政支出发行的债务。每发行一枚稳定币，都会催生新增美债需求，恰好契合美国当下的财政融资诉求。正因如此，美国财政部长已将稳定币发展列为国家战略优先级。

这并非密码朋克最初向往的理想世界。但为互联网时代升级美元体系、让全球普通人平等享受金融服务，本身已是一项足以载入史册的伟大事业。

行业未来走向

人工智能正在颠覆所有行业，加密赛道也不例外。

加密与AI的融合已然开启，数百万AI智能体很快将参与现实商业交易：依托稳定币绑定银行卡，对接全球200多个国家的商户体系；借助加密钱包与稳定币，实现智能体之间点对点自动交易。

未来，AI智能体将替我们购物、打理个人财务、甚至代表大型企业完成交易，这已是大概率趋势。更长远来看，纯智能体驱动的无人商业体将会诞生：比如无需分析师和基金经理的量化对冲基金，自动研读财报、搭建模型、自主交易。

在这场科幻级未来落地的过程中，加密行业不会颠覆传统金融，而是与之融合并全面走向主流：后端底层基建全面替换为区块链，前端用户界面保持大众熟悉的传统形态，绝大多数人甚至感知不到背后的加密技术。

传统机构将淘汰沿用数十年的老旧金融系统；初创公司将打造下一代金融巨头。最终形成全天候不间断运转、全球无差别公平服务的金融体系——尼日利亚用户与纽约用户享有完全同等的金融服务权限，在此基础上，衍生出数以百万计的金融创新。

八年之后再回头看，我如今的这些预判，或许也会像当年那篇Reddit文章一样漏洞百出。

但无论如何，下周我将开启加密行业的第五段职业生涯，投身这场行业变革之中。