段永平抄底CoreWeave被套？单日暴跌11%背后的千亿订单与1%利润率困境

5月8日，AI云算力供应商CoreWeave（CRWV）股价单日暴跌11.4%，收报114.15美元。这是公司自去年3月IPO以来的又一次“业绩日下跌”。然而，这次跌势叠加了一个更具张力的反差：以巴菲特门徒身份在中文圈广为人知的段永平，刚刚在2025年四季度首次建仓CoreWeave，约2000万美元仓位，按仓位与四季度均价测算，建仓时点接近2025年12月CoreWeave的年内最低区间。

CoreWeave是当下美股最具分歧的AI资产之一。一边是接近1000亿美元的订单储备、与英伟达深度绑定的“卖铲人”叙事；另一边是规模扩大反而亏损扩大的财务现实，以及内部人持续套现。Q1财报像一面棱镜，把这场分歧折射得格外清晰。

Q1财报：营收翻倍但亏损扩大，Q2指引刺破估值

CoreWeave Q1营收20.8亿美元，同比增长112%，环比增长32%，超出LSEG市场预期的19.7亿美元。但调整后每股亏损1.12美元，差于预期亏损0.90美元；净亏损扩大至7.4亿美元，较去年同期3.15亿美元翻倍以上。

真正引爆抛售的是前瞻指引。公司给出Q2营收区间24.5亿至26亿美元，中值25.3亿美元，远低于市场预期的26.9亿美元。与此同时，2026全年资本开支下限从300亿美元上调至310亿美元，CFO Nitin Agrawal将原因归结为零部件价格上涨。

利润结构的脆弱性暴露无遗。Q1调整后EBITDA达11.6亿美元（利润率56%），看似亮眼；但调整后经营利润仅2100万美元，经营利润率压缩至1%。原因在于技术与基础设施成本同比飙升127%至12.7亿美元，销售与营销费用同比暴增逾6倍至6900万美元。收入在涨，成本涨得更快。

CEO Michael Intrator在电话会上强调：“我们已达到超大规模（hyperscale）。”他披露公司目前已有10位客户承诺消费超过10亿美元，相比2024年62%营收依赖微软单一客户，集中度风险显著改善。Intrator还预期，CoreWeave到2027年底年化营收应超过300亿美元。

多头叙事：1000亿美元订单，与英伟达深度绑定

支撑多头逻辑的核心是订单储备。截至Q1末，CoreWeave合同未履约余额（RPO）达994亿美元，环比净增约330亿美元，同比接近翻4倍。Intrator称Q1单季度新签合同超过400亿美元。

客户名单同样在重塑市场认知。Q1新增Anthropic作为客户，为其Claude系列模型提供算力支持；与Meta签下21亿美元AI云协议；交易公司Jane Street承诺约60亿美元订单，并单独完成10亿美元股权投资。英伟达本季度再度购买CoreWeave 20亿美元A类普通股，这家全球最大GPU供应商，同时是CoreWeave的投资人和重要客户，三重身份的绑定关系被称为英伟达的“亲儿子”。

融资结构上，CoreWeave Q1完成85亿美元投资级HPC（高性能计算）担保延迟提款定期贷款（DDTL），定价低于6%，被管理层称为“首创”。年初至今公司已累计获得超过200亿美元债权与股权融资，加权平均债务成本下降约80个基点。标普全球评级同期将CoreWeave信用评级展望从“稳定”上调为“积极”。

空头逻辑：规模越大越不赚钱，债务雪球越滚越大

但财报里另一组数字正在制造焦虑。Q1资本开支达68亿美元，公司预计Q2资本开支将进一步攀升至70亿至90亿美元。Q2利息支出指引区间为6.5亿至7.3亿美元，反映债务规模的快速膨胀。

债务总量已是惊人体量。截至Q1末，CoreWeave总债务规模约250亿美元。这一数字相对于公司当前年化营收量级，杠杆水平显著高于传统云服务商。摩根士丹利数据显示，2025年全年CoreWeave债权融资规模高达约118亿美元，远超同期股权融资约15亿美元，公司核心扩张工具是DDTL，以订单合同为抵押向银行融资采购GPU的“先签单后融资”模式。

最尖锐的质疑来自利润质量。尽管管理层反复强调56%的EBITDA利润率，但调整后经营利润率仅1%，扣除技术与基础设施成本后的“真实”毛利率约4%，环比和市场预期均出现压缩。Intrator在电话会上将其归因于规模扩张的阶段性效应，当公司从1吉瓦运行规模急剧扩张时，新增产能对利润率的稀释效应巨大。他承诺这是“利润率低点”，未来季度将逐步反弹。

但市场目前并不愿意为这个承诺付费。摩根士丹利和Jefferies的分析师虽然给出正面评价，但CoreWeave此前每次财报后都出现短期回调，本次跌幅是历次财报后较深的一次。

内部人持续抛售，与段永平抄底形成镜像

财报发布前后，CoreWeave内部人卖出节奏未停。CEO Mike Intrator于4月底卖出307,693股；联合创始人Brian Venturo、Chen Goldberg均有卖出记录；机构股东Magnetar Financial此前已抛售超过3亿美元。最新披露显示，一位主要股东在近期再度卖出约120万股。

这与段永平四季度的建仓动作形成鲜明对照。根据H&H International Investment于2026年2月披露的13F文件，段永平在2025年四季度首次建仓CoreWeave 29.99万股，彼时公司股价从高点回撤超过65%，市场对其负债结构的担忧达到顶峰。

值得注意的是，CoreWeave仅占段永平H&H总持仓的0.12%，属于“轻仓试水”性质。同期段永平大举加仓英伟达逾1110%，并新建仓Credo Technology（高速互联）和Tempus AI（AI医疗），三笔AI新仓合计占比不到0.3%。这意味着段永平的真正重注是英伟达本身，CoreWeave更像是对AI算力产业链下游的小额延伸布局。

当下的关键拷问：拐点还是陷阱？

Intrator在电话会问答环节抛出一句颇具情绪的反诘：“我一直觉得，所有人都在盯着股价这棵树，错过了整片森林。”

这句话恰好概括了当前的多空对峙。多头看到的森林是接近1000亿美元的合同储备、客户基础多元化、英伟达三重绑定、信用评级上调；空头看到的树是1%的经营利润率、扩大的净亏损、激进的资本开支、不断抛售的内部人。

CoreWeave股价较年初仍累计上涨近80%，自IPO以来涨幅超过200%。但当一只股票的多头依据是远期叙事、而空头依据是现期数字时，每一次财报都会成为这两套叙事的修罗场。段永平此前接受方三文采访时表示：“AI是算力质变带来的巨大革命，影响或超互联网与工业革命。当下AI泡沫明显，九成公司可能被淘汰，但活下来的会成为下一代巨头。”他的0.12%轻仓位，本身就承认了这场赌局的不确定性。

下一个考验节点已经明确：Q2财报。如果届时经营利润率未能如管理层承诺那样反弹，“森林”叙事的可信度将面临真正的压力测试。