马斯克能否带领美国实现“减赤”目标？

撰文：国泰君安国际首席经济学家 周浩；国泰君安国际分析师 孙英超

减税将对财政造成多大压力？仅维持现状，特朗普政府可能就需要填补每年数千亿美元的新增财政缺口，这使得减税空间十分有限。

究竟是先“减税”还是先“减赤”，已成为特朗普政府亟需解决的核心问题。根据美国财政部最新数据，在2025财年的前四个月（2024年10月至2025年1月），美国联邦政府预算赤字已达到838亿美元，为历年同期最高水平，甚至超过了新冠疫情后财政支出高峰期的水平。与此同时，最新公布的美国通胀数据再次打击了市场对降息的预期。在超过36万亿美元的联邦政策债务规模以及不乐观的利率前景下，特朗普实施减税政策的空间显得更加有限。
减税究竟会带来多大的财政负担？特朗普的减税计划主要分为两部分：一方面延续2017年税改法案，进一步降低企业税率；另一方面考虑减免服务业从业人员的小费税率。据美国税收基金会测算，特朗普提出的税收政策将在未来十年（自2025年起）累计减税超过6万亿美元；这一结果与美国国会联邦预算职责委员会的预测一致，后者预计未来十年减税将使美国财政赤字累计增加约7.75万亿美元。这意味着，仅为了维持现有财政状况，特朗普可能需要每年解决高达数千亿美元的新增财政缺口。

马斯克：2万亿美元的宏伟蓝图

捉襟见肘的财政状况促使DOGE（Department of Government Efficiency，政府效率部）应运而生。在特朗普第二任期内，财政收支端均进行了大刀阔斧的改革。美国财政收入主要由个人所得税、薪金税、企业所得税及其他零星税种构成，占比分别为50%、30%、10%和10%。其中，“朝令夕改”的关税收入仅占总收入的2%，这表明单纯依靠关税无法弥补减税带来的巨额财政缺口。美国财政支出则主要由强制性支出、自主性支出以及净利息支出构成，占比分别为60%、27%和13%。考虑到实际支出情况，强制性支出、净利息支出以及自主性支出中的国防部分几乎没有操作空间，因此仅自主性支出中的非国防部分存在优化可能性。然而，在传统行政体系下，缩减此类支出并非易事。正是在这种背景下，由埃隆·马斯克（Elon Musk）领导的DOGE诞生。
马斯克在特朗普竞选期间曾承诺削减政府预算2万亿美元，并在其上台后发表了《Elon Musk and Vivek Ramaswamy: The DOGE Plan to Reform Government》。这份政府改革计划详细阐述了如何通过新成立的政府效率部实现预算削减。首先，DOGE的核心逻辑是同步减少监管策略及监管人员，裁减的联邦雇员数量应至少与废除的联邦法规数量成比例。这意味着不仅需要更少的员工执行更少的法规，而且一旦权限范围得到适当限制，机构将制定更少的法规。其次，针对2万亿美元的削减来源，计划提出通过瞄准国会未经批准使用的每年5,160亿美元联邦支出来结束联邦超支；此外，联邦政府采购流程也存在严重问题，五角大楼每年超过8,000亿美元的开支有相当大的削减空间。
当然，如果考虑到削减支出只能针对自主性开支中的非国防部分，那么计划中提及的5,160亿美元授权过期项目并不能完全终止。即便如此，在剔除涉及退伍军人补助等项目后，该计划仍有可能释放大约3,000亿美元的财政支出空间。最终，考虑到实际操作难度，马斯克表示2万亿美元是“最好的结果”，这与其早先担任政府效率部联席主管时提出的目标有所出入。不过，1万亿美元的削减规模并非不可完成，这相当于政府预算的15%。
在马斯克执掌DOGE不足一个月的时间里，已经取得了显著进展，包括但不限于成功关闭美国国际开发署（该机构仅2023财年便向全球发放超过720亿美元资金）、实施美国政府裁员“买断”计划（截至2月7日已有6.5万人辞职，按美国文职人员约10.6万美元/年的平均薪资计算，这将为联邦政府每年节省42亿美元）。此外，DOGE的其他项目也在迅速推进，目前已获得进入财政部支付系统的权限，并下线了逾350个政府网站。
展望未来，按照DOGE的时间规划，该部门将在2026年7月4日完成关闭工作。采用相对保守的1万亿美元联邦政府支出削减规模，并以2025年完成30%任务目标进行测算，这将直接减轻美国财政赤字率约1个百分点的负担。

财政部可操作空间有多大？

对于财政部而言，“节流”将对整体支出产生重大帮助，这也意味着整体债券发行规模可能会低于预期。同时，考虑到近期长端收益率快速上升的情况，财政部也开始采取一些技术性手段来缓解债券市场的压力。
美债作为联邦政府弥补收支缺口的主要融资工具，其发行主要由美国财政部负责。财政部每季度第一个月末会向市场公布未来几个季度的融资计划详情，包括美债发行规模、期限构成等信息。在1月末，也就是新任财长贝森特上台后的第一份发债文件中，财政部预计未来几季内将维持大部分发债计划不变，即未来几个季度的发行规模及期限构成维持早先规模。此前市场猜测贝森特可能会考虑增加发行长债为赤字融资的可能性，但结果却大相径庭。
最新的发债计划中有一个细节值得注意：财政部预计将在下季度开始进行一定规模的回购（buyback）。回购是指纽约联邦储备银行根据美国财政部的指示进行的关于特定期限美债的小额回购操作，通常只有纽约联邦储备银行指定的一级交易商可以提交小额交易报价。考虑到财政部的实际操作，称之为替代或replacement可能更为贴切。自2014年起，美国财政部每年都会进行有限额度的债务回购以维持正常运作，并始终将其作为债务管理工具的重要组成部分以备随时使用。
财政部此时启动回购主要有两个目标：一是降低利息支出。目前美债收益率已较前期高点显著下行，财政部可以通过回购利率较高的旧债，用利率较低的新债代替。二是提供流动性，回购的开启可以定期为市场参与者提供按照即期收益率回售国债的机会，潜在出售渠道的存在将提高投资者及机构参与美债市场的动力，这对改善美债市场流动性具有很大帮助。从另一个角度看，回购计划可以吸收美债经纪库存中难以流通的部分，从而提高经济运行效率。经纪运行效率的提高最终将提升美债市场的运作效率，从而进一步增强财政部通过美债融资的能力。

总体而言，美国的财政状况虽然严峻，但尚不足以引发严重的系统性危机。一方面，美国财政主要负责人已通过实际行动表达了控制债务规模的意愿，如总统特朗普和财长贝森特近期的政策对控制债务规模具有一定作用，这在很大程度上缓解了市场的担忧情绪；另一方面，美联储和财政部等机构拥有相应的债务管理工具应对多数突发债务问题。无论如何，在如此庞大的债务规模下，美国财政若想继续维持正常运转，仍是“刀尖上跳舞”。但考虑到财政状况关乎美国经济和通胀前景，“减赤”这一新变量的出现，将成为投资者在未来一段时间内需要重点关注的事件之一。某种程度上，“减赤”的影响可能超出“全面关税”，并会影响美国劳动力市场的运行（考虑到政府雇员在非农就业中约占15%的比例），从而最终影响经济和通胀的运行效果。在马斯克大力推动“减赤”之前，市场几乎未曾考虑过美国可能实现的“财政健康化”。