Michael J. Saylor的资本炼金术：比特币溢价增发与市场操控解析

撰文：YBB Capital Researcher Ac-Core 来源：medium

一、前言：

微策略（MicroStrategy）最初是一家以商业智能解决方案为核心的软件公司，但自2020年起，其战略重心逐步向比特币投资倾斜。通过发行股票和可转债募集资金购买比特币，该公司成为美股市场的焦点。截至2025年2月6日，这家全球持有比特币最多的上市公司正式更名为Strategy（为便于阅读，下文仍称微策略）。数据显示，当时微策略资产负债表上持有471,107枚比特币，约占全球比特币总供应量的2%；而到2025年2月21日，其持仓已增至近50万枚比特币，市值超过400亿美元。

微策略通过精妙的资本结构设计，将股票市场转变为比特币“提款机”——即借助新股发行或可转债融资加仓比特币，再利用比特币持仓反哺股价估值，形成与加密资产深度绑定的资本闭环。凭借美股特有的高溢价融资机制，微策略不仅在比特币概念股中独占鳌头，更通过股权增发与币价操控展现出一套获市场认可的“炼金术”。

二、MSTR股价波动的驱动因素是什么？

图源：abmedia.io

微策略的融资策略极为聪明，它结合了股票与债券两种工具完成资金募集。在早期阶段，公司依赖发债及自有现金储备，甚至包括普通股和可转债融资。然而，普通债券需要支付利息，但由于其现金流状况良好，软件业务带来的正向现金流足以覆盖这些债务成本。

进入本轮周期后，微策略大规模采用了ATM（At-the-market）股票增发机制，直接在二级市场上出售股票。通过股票增发与债券发行相结合的策略，微策略在资本市场玩起了“炼金术”。在杠杆率较低时，它迅速通过增发股票筹资买入比特币，加大杠杆，并在比特币价格上涨时提高估值溢价。在其股价达到高峰时，溢价一度高达300%。

然而，随着时间推移，市场逐渐意识到微策略在大量抛售股票，导致其股价回落，溢价空间缩小。与此同时，杠杆率下降，公司转向以发债为主的融资方式。这种变化使得微策略对比特币的买入节奏放缓，也削弱了市场对这一资产的需求。

因此，微策略实际上是在进行一场“溢价对冲”的游戏。它通过高溢价出售股票筹集资金购买比特币，当溢价缩小时，则转向发债。这种模式为公司提供了充足的资金操作比特币购入，尽管市场逐渐对其操作失去热情。

从整体来看，微策略在不同周期采取不同的融资策略，既利用了股票市场的高溢价优势，又通过债券稳步加杠杆。对于比特币而言，微策略放缓购入可能意味着短期内上涨动力减弱；而对于微策略自身来说，这种多样化的融资方式使其能够灵活应对不同市场环境。

微策略股价大幅波动背后的原因，以及如何吸引大批投机者的关键点如下：

1. **股价与比特币的非线性关系**：许多人认为微策略的股价应与比特币同步涨跌，但事实并非如此。例如，去年11月和12月，尽管比特币仍在上涨，微策略股价却开始下跌。

2. **溢价收窄的影响**：相较于此前，微策略的溢价正在逐渐缩小。Michael J. Saylor推销的重点并不在于股票本身的价值，而是其高波动性。换句话说，他将微策略包装成一个高波动性的投机工具，尤其吸引那些无法直接购买比特币ETF的机构投资者。

3. **比特币的“代理投资”**：一些机构因法规限制或内部政策无法直接投资比特币或比特币ETF，特别是在韩国和德国等国家。因此，微策略成为这些机构投资比特币的替代选择。

4. **Saylor的营销天才与“自我实现预言”**：Michael J. Saylor不仅是微策略的领导者，也是比特币的布道者。他强调公司的杠杆效应，吸引那些看好比特币涨幅的投资者。

三、“持有比特币，永不卖出”：Michael J. Saylor的加密圣战

图源：blocktempo

Michael J. Saylor的比特币推广活动对比特币行业产生了深远影响。他通过频繁公开露面、接受采访和发表演讲，不仅让比特币“出圈”，还吸引了大量机构投资者进入市场。可以说，微策略与ETF是目前比特币市场的两大主要买家，而微策略的操作更具吸引力，因为它奉行“只买不卖”的策略。

值得一提的是，Saylor曾表示将在去世后销毁个人持有的比特币私钥，将其永久移除流通。这番言论无疑激发了市场情绪。

此外，微策略的比特币由Fidelity和Coinbase Custody托管，符合审计和监管要求，投资者无需担心其安全性。

四、莫比乌斯式循环：Michael J. Saylor的资产博弈

图源：thepaper

当前，比特币价格已跌至8.7万美元附近，而微策略的持仓成本约为6.6万美元。这一局面引发疑问：如果比特币跌破微策略的平均持仓成本，市场会发生什么？

在上一轮熊市中，微策略的净资产一度为负，但得益于债务到期时间较长，公司并未面临清盘压力。

此外，Saylor拥有48%的投票权，使得任何清盘提议几乎不可能实现。

即便比特币跌破持仓成本，微策略仍有多种手段应对，例如发债、增发股票或抵押比特币借款。他们的主要债务最早要到2028年才到期，因此短期内并无巨大财务压力。

五、财富引擎还是加密寒霜？

图源：X@MicroStrategy

微策略的资本运作模式恰逢其时，但对于是否参与MSTR股票需谨慎考量。个人观点认为，对于加密业内人员而言，MSTR的赔率高于直接参与比特币，因其更像是比特币的加速器版本。

表面上，微策略是一家专注于商业数据分析的软件公司，但实际上其运营已完全转向比特币囤积。由于持有大量比特币并通过借款或发债增持，其股价对比特币价格变动极其敏感。

尽管微策略的传统业务收入增长有限，但它通过不断融资加仓比特币实现了整体利润的提升。然而，这也带来了风险，因为公司核心业务无法为其带来显著利润，所有前景都押注于比特币价格的上涨。